事件：2025年3月 26 日，公司发布 2024 年年度报告。2024 年公司实现营业收入122.76 亿元，同比增长6.4%；公司实现归母净利润17.93 亿元，同比增长12.0%；公司实现扣非归母净利润11.08 亿元，同比下滑26.8%；公司实现Non-IFRSs 经调整归母净利润16.07 亿元，同比下降15.6%。

点评：

业绩逐季度改善，2025 年有望恢复两位数以上增长。

1）从业绩节奏来看：公司2024 年Q1-Q4 分别实现营业收入26.71 亿元、29.34 亿元、32.13 亿元、34.58 亿元，其中2024 年Q1 同比下滑2.0%，2024 年Q2-Q4 分别同比增长0.6%、10.0%和16.1%。公司2024年Q1-Q4 分别实现Non-IFRSs 净利润3.39 亿元、3.51 亿元、4.17 亿元、4.99 亿元，其中2024 年Q1-Q3 出现不同程度的下滑，2024 年Q4 同比增长1.7%。

2）按照客户类型划分：2024 年公司新增客户超过900 家，贡献收入6.55 亿元，占比约5.3%；原有客户贡献收入116.21 亿元，同比增长8.8%，占比约94.7%。2024 年公司来自于全球前20 大制药企业客户的收入21.89 亿元，同比增长26.9%，占比约17.8%；来自于其它客户的收入100.87 亿元，同比增长2.8%，占比约82.2%。

3）按照区域分布划分：2024 年公司来自北美客户的收入78.53 亿元，同比增长6.1%，占比约64.0%；来自欧洲客户的收入22.72 亿元，同比增长23.2%，占比约18.5%；来自中国客户的收入18.47 亿元，同比下降6.5%，占比约15.1%；来自其他地区客户的收入3.04 亿元，同比下降4.4%，占比约2.5%。

公司2024 年业绩整体呈现逐季度改善趋势，通过拆分收入结构，我们发现主要增长点来自于欧美市场需求，尤其是全球前20 大制药企业贡献较大增量。2024 年公司整体新签订单同比增长超过20%，这有助于公司2025 年恢复高增长，公司目标2025 年收入同比增长10-15%。

四大业务板块经营稳健，实验室服务和CMC 服务表现亮眼。

1）实验室服务：2024 年实现营业收入70.47 亿元，同比增长5.8%，实现毛利率44.92%，同比提高0.64pct。2024 年公司实验室服务新签订单同比增长超过15%。从内部结构来看，2024 年生物科学占比超过54%。2024 年实验室服务参与药物发现项目781 个。

2）CMC（小分子CDMO）服务：2024 年实现营业收入29.89 亿元，同比增长10.2%；实现毛利率33.62%，同比下降0.06pct，主要是由于员工数量同比增加及新产能投产的综合影响。2024 年CMC 服务新签订单同比增长超过35%。2024 年公司CMC 服务涉及药物分子或中间体1,066 个，其中工艺验证和商业化阶段项目19 个、临床III 期项目23 个、临床I-II 期项目242 个、临床前项目782 个。

3）临床研究服务：2024 年实现营业收入18.26 亿元，同比增长5.1%；实现毛利率12.82%，同比下降4.23pct，主要是由于临床研究服务执行的订单结构变化，叠加国内临床服务价格市场竞争加剧，板块毛利率面临阶段性压力。2024 年公司临床试验服务正在进行的项目达到1,062个，包括94 个III 期临床试验项目、407 个I/II 期临床试验项目和561个其它临床试验项目。2024 年公司临床研究现场管理服务领域正在进行的项目超过1,600 个。

4）大分子和细胞与基因治疗服务：2024 年实现营业收入4.08 亿元，同比下滑4.1%；实现毛利率-50.07%（亏损），该业务目前仍处于建设投入阶段，宁波第二园区大分子药物CDMO 服务平台于2024 年上半年部分投入使用，导致运营成本及固定资产折旧较高。

整体来看，我们认为公司四大业务板块经营稳健，其中实验室服务和CMC 服务表现亮眼，2024 年新签订单均保持同比较高增长，有望带动2025 年业绩持续增长，临床研究服务和大分子和细胞与基因治疗服务虽然阶段性承压，但是随着供需关系的改善，对于公司整体经营的拖累有望边际减弱。

盈利预测：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为139.26 亿元、156.61 亿元、176.41 亿元，归母净利润分别为17.02 亿元、19.74 亿元、22.98 亿元，EPS（摊薄）分别为0.96 元、1.11 元、1.29 元，对应PE 估值分别为28.92 倍、24.93 倍、21.42 倍。

风险因素：新签订单不及预期；行业投融资不及预期；产能扩张进度不及预期；地缘政治风险；行业竞争加剧的风险。