国际业务稳健增长，国内承压但拐点将近。2025H1，公司实现营收167.4亿元（同比-18.4%）；实现归母净利润50.7 亿元（同比-33.0%）。分地区来看，25H1 国内业务实现营收84.1 亿元（同比-33.4%），系国内公开招标到收入确认的周期显著拉长所致，而2025H1 医疗设备招标活动已逐渐复苏，国内市场第三季度将明显改善，迎来拐点；25H1 国际业务实现营收83.3 亿元（同比+5.4%），虽海外环境存在诸多挑战，但得益于公司海外高端客户群的持续突破、本地化平台逐步完善等措施，海外业务表现良好。

三大业务均有所承压，国际业务占比提升。25H1 体外诊断产线实现收入64.2 亿元（同比-16.1%），其中国际产线收入占比提升至37%；在国内市场，体外诊断市场量价同步承压，但公司核心业务在国内平均市占率仅10%，提升空间大。25H1，生命信息与支持产线实现收入54.8 亿元（同比-31.6%），医疗新基建项目的建设周期拉长等导致国内承压；在国际市场，公司已成功进入多国高端医院，国际营收占比提升至67%，但市占率较低。公司正推出微创外科产品，有望注入强劲新动能。25H1，医学影像产线实现收入33.1 亿元（同比-22.5%），公司超高端超声系列在海外陆续上市，国际收入占比提升至62%；在国内市场，高端及超高端型号超声的收入占比超6 成，高端化带动市占率提升。

保持高研发投入，加强产品竞争力。 25H1 公司研发投入为17.8 亿元，营收占比为10.6%。公司已完成“设备+IT+AI”的数智医疗生态系统搭建，25H1 公司瑞智重症决策辅助系统&启元重症大模型实现装机医院8 家，助力精准诊疗。其次，25H1公司推出多款体外诊断新品，化学发光免疫试剂NMPA 已上市产品达88 个，追赶国际一流品牌。在生命信息与支持和医学影像领域，公司推出等离子电切专科方案、中端便携彩超MX/ME 精英版等多款新品，稳固市场地位。

根据 25 年中报，我们下调收入、毛利率假设，上调费用率假设，预测公司25-27 年每股收益分别为：9.64/10.81/12.40 （原25-27 预测为：10.63/12.13/13.77）元，根据可比公司估值，给予公司2025 年32 倍PE，对应目标价为308.48 元，维持“买入”评级。

风险提示

新产品放量不及预期、集采政策超预期、海外拓展不及预期等。