2025 年公司实现营业收入332.82 亿元，同比下滑9.38%；归母净利润81.36 亿元，同比下滑30.28%；扣非归母净利润80.69 亿元，同比下滑29.48%。2025 年第四季度，公司实现营业收入74.48 亿元，同比增长2.86%；归母净利润5.66 亿元，同比下滑45.15%；扣非归母净利润6.06 亿元，同比下滑39.72%。公司国际化业务稳步推进，国内业务筑底回升，新业务快速发展叠加数智化放量，公司业绩有望恢复快速增长，维持买入评级。

支撑评级的要点

海外业务稳步推进，国内业务筑底回升。公司国际业务实现收入176.50 亿元，同比增长7.40%，收入占比进一步提升至53%。公司持续加快高端战略客户渗透和本地化平台建设，其中，欧洲市场在2024 年高增长的基础上，2025 年进一步实现了17%的增长。同时，国际新兴业务实现同比增长近30%。公司国内业务实现收入156.32 亿元，同比下降22.97%。受医院经营压力影响，设备行业仍处于弱复苏阶段。受DRG/DIP支付方式改革、试剂集中带量采购等多重政策影响，体外诊断行业进入调整收缩期，公司IVD 业务市场占有率逆势提升。国内新兴业务表现出高增长潜力，与体外诊断业务的合计营收占国内业务营收的比例达到近七成，这些业务将是国内长期快速增长的重要驱动。未来随着公司海外国际化业务持续突破，国内业务筑底回升，公司业绩有望进一步恢复快速增长。

新兴业务发展迅猛，有望成为重要增长驱动。细分业务来看，公司体外诊断业务实现营业收入122.41 亿元，同比下降9.41%，营收占比超过36%。国际TLA 流水线装机20 余套，预计26 年海外装机量持续大幅增长。国内TLA 流水线新增订单超过360 套、新增装机近270 套。目前，公司IVD 核心业务如免疫、生化、凝血在国内市场的平均占有率仅为10%左右，仍有较大的提升空间。公司生命信息与支持业务实现营业收入98.37 亿元，同比下降19.80%，其中国际收入占该产线整体收入的比重进一步提升至74%。目前该产线在海外的平均市占率仍低于国内水平，未来国际PMLS 有望长期保持平稳快速增长态势。同时，公司加速数智化布局，瑞智重症决策辅助系统&启元重症医学大模型实现装机医院30 家。公司医学影像业务实现营业收入57.17 亿元，同比下降18.02%，其中国际收入占该产线整体收入的比重进一步提升至65%；超高端系列超声产品在上市第二年即实现营收超7 亿元，同比增长超过70%。公司超声业务在海外市场的占有率尚处于个位数水平，未来仍有较大提升空间，国内超高端市场国产化率有望迎来全面提升。公司新兴业务（含微创外科、微创介入、动物医疗等）收入53.78亿元，同比增长38.85%，占集团收入比16%，占国内收入比超20%。公司国内新兴业务保持高增长潜力，有望进一步成为新的增长驱动。

投资建议

考虑到DRG/DIP 支付方式改革、试剂集中带量采购等多重政策影响，IVD 行业进入调整收缩期，同时，设备行业处于弱复苏状态。基于此我们下调公司盈利预测，预计2026-2028 年公司归母净利润为94.50/113.07/130.45 亿元（原2026-2027 年预测为160.89/172.13 亿元）；对应EPS 分别为7.79/9.33/10.76 元，截止到3 月31 日收盘价，对应PE 为21.1/17.7/15.3 倍。公司海外业务稳步推进，国内业务筑底回升，新业务快速发展叠加数智化放量，公司业绩有望恢复快速增长，维持买入评级。

评级面临的主要风险

国内业务恢复不及预期风险，新产品放量不及预期风险，海外市场拓展不及预期风险。