事件：4 月24 日，拉卡拉发布2024 年报及2025 年一季报。2024 年实现归母净利润3.5 亿/yoy-23.3%，实现扣非净利润5.5 亿元/yoy-2.8%；2024 年实现营业收入57.6 亿/yoy-3.0%。1Q25 公司实现归母净利润1.0亿/yoy-51.7%，实现营业收入13.0 亿/yoy-13.0%。

支付主业稳健，公允价值损益拖累四季度业绩低于预期。1）业绩拆分：

2024 年公司支付业务、科技服务业务、其他业务（主要为硬件销售）年收入分别为51.7、2.8、3.1 亿元，分别同比-0.3%、-18.4%、-24.0%，营收占比分别为90%、5%、5%。2）4Q24 业绩低于预期：公司4Q24 净亏损1.6亿元，主因公司处置参股金融机构股权形成公允价值变动损失影响。3）1Q25 净利润承压：1Q25 公司归母净利润1.0 亿/yoy-51.7%，主因支付行业承压下1Q25 公司GPV 下滑&成本刚性。

支付GPV 市占率延续提升态势，收单净费率持续提升。1）GPV 市占率提升：24 年公司支付交易金额4.2 万亿元/yoy-6.4%，其中银行卡交易、扫码交易规模为2.9、1.4 万亿元，分别同比-14%、+12%，银行卡收单、扫码交易市场份额持续提升，1Q25 公司GPV 为0.98 万亿元/yoy-11%；客户体量持续增长，24 年末公司活跃商户数量同比提升9%，中大型行业客户数量较去年翻番。2）支付业务综合收益能力提升：受益于扫码交易占比提升及部分产品费率调整，24 年公司支付业务毛利率为27.7%/yoy+0.92pct，测算24 年公司平均收单净费率为0.122%/yoy+0.76BP。

科技服务业务略承压，SaaS 业务进展显著。24 年公司科技业务收入2.8亿元/yoy-18%，主要受信用卡营销推广服务收入同比下滑78%影响；盈利能力看，24 年公司科技业务毛利率90.9%/yoy+3.16pct。SaaS 业务看，公司切入餐饮、零售、汽车等专业SaaS 服务领域，为商户提供一站式、多方位的数字化经营服务；全年新增零售SaaS 服务门店1 万家，交易金额同比增长65%。AI 应用看，24 年公司接入DeepSeek、豆包等大模型，加速AI 与业务融合，AI 客服智能体在全年800+万次客户接线中实现超70%人工替代；AI 风控智能体100%覆盖商户入网审核作业，准确率达85%。

跨境支付业务稳步发展，跨境支付和外卡受理商户规模增长显著。公司作为五大国际卡组织收单成员，24 年公司为中国品牌出海打造场景化、个性化、一体化的跨境支付解决方案，服务客户超12 万家/yoy+80%，跨境GPV492 亿元/yoy+14%。外卡受理方面，公司加大受理市场拓展投入，24 年公司外卡交易覆盖全国285 个城市/yoy+45%，新增外卡受理活跃商户同比增长2 倍，外卡GPV 同比增长4.4 倍 。

投资分析意见：预计拉卡拉2025E-2027E 归母净利润为3.8、4.5、5.0 亿元，同比+9%、+18%、+11%；当前收盘价对应2025E-2027E 动态PE 分别为50.8 倍、43.0 倍、38.8 倍。

风险提示：线下支付修复不及预期；支付业务费率提升不及预期；行业政策变化。