24 年传媒行业业绩承压明显，25Q1 归母净利高速增长

受AI 技术创新研发持续投入、及消费偏弱影响，24 年传媒行业业绩承压明显。24 年传媒行业上市公司营业收入同降0.7%；归母净利同降55.7%；剔除资产减值损失后，归母净利同降41.6%。25Q1 低基数下呈现恢复态势，传媒行业上市公司实现营收1342.5 亿元，同增4.5%；归母净利109.7 亿元，同增44.9%；剔除资产减值损失后，归母净利123.6 亿元，同增41.6%。我们认为随着后续消费的恢复，行业或进一步复苏。标的关注各细分领域龙头，具体包括恺英网络、巨人网络、吉比特、完美世界、焦点科技、光线传媒、万达电影、值得买等；以及高股息的中南传媒、凤凰传媒、南方传媒等。

25Q1 游戏板块归母净利大幅增长，公司之间业绩分化较大

据伽马数据，2024 年中国游戏市场实际销售收入3257.8 亿元，同比增长7.53%。版号发放“大力度+常态化”，2024 年共发放版号1417 款，25Q1连续3 个月发放版号超过110 款。游戏板块上市公司25Q1 实现营收268.3亿元，同比增长21.0%；实现归母净利34.6 亿元，同比增长42.6%。整体表现优秀。受产品周期及买量投入影响，各公司业绩表现分化较大，25Q1归母净利润同比增速大于50%的有：世纪华通、盛天网络，增速20%-50%的有：恺英网络、浙数文化、游族网络、顺网科技。后续看，我们认为新产品周期以及海外市场突破仍将是公司业绩增长的重要驱动力。

25Q1 互联网板块营收下滑，AI 应用加速落地

互联网板块上市公司25Q1 营收200.8 亿元，同比下滑24.7%；实现归母净利6.8 亿元，同比增长0.2%；实现扣非归母净利5.4 亿元，同比下滑10.1%，主因行业竞争加剧、广告业务承压。国内AI 大模型持续更新迭代，AI 应用加速落地，如昆仑万维25Q1 正式上线天工大模型4.0 o1 版和4o 版，其中o1 版强化逻辑推理能力，4o 版支持多模态实时语音交互，进一步拓展AI应用场景。后续看，关注AI 技术在场景规模化应用创造的新变现空间。

营销行业25Q1 扣非业绩降幅收窄；教育出版总体稳健，大众图书仍有压力营销板块上市公司24 年营收微增3.9%至1,892.5 亿元，但利润承压，扣非归母净利同降8.1%；行业呈现结构性分化，电梯LCD 和电梯海报广告刊例花费保持两位数同增，火车/高铁站和影视视频广告分别同增1.6%和7.4%，其他渠道广告花费则均有缩减。25Q1 板块营收440.4 亿元，同降0.6%；扣非归母净利12.5 亿元，同降0.7%；教育出版总体稳健，受所得税优惠延续影响，25Q1 归母净利均同比增长。24 年整体图书零售市场同降1.52%，大众图书仍存压力。25Q1 图书零售市场码洋同增10.77%，其中内容电商渠道同增86.95%，其他渠道依然同降。

电影24 年承压，25 年有所恢复，但票房分布不均，关注后续优质内容供给电影院线上市公司24 年营收216.6 亿元，同降17.2%；扣非归母净利-26.4亿元，23 年亏损7 亿元。25Q1 营收80.9 亿元，同增21.8%；扣非归母净利 11.8 亿元，同增125.5%。24 年中国内地电影票房总体承压，25 年以来电影行业呈总体复苏态势，至5 月4 日，25 年电影票房累计达261.89 亿，同比增长29.3%，但主要来自于春节档，尤其是《哪吒之魔童闹海》的贡献。

3 月后，行业表现偏弱主因优质内容缺乏。行业当前呈现票房分布冷热不均的趋势，头部电影优先考虑春节档、暑期档、国庆档上映，对于其他档期不够重视，后续需关注优质影片供给，并期待形成更为均衡的票房分布态势。

风险提示：宏观经济疲软、政策监管风险、AI 发展不及预期、内容供给不及预期风险等。