公司近况

我们于11 月8 日调研公司，公司就全年出货预期、BC电池浆料、少银化及无银化进展方面进行交流。此前公司于10 月29 日盘后发布三季报，前三季度公司收入115.1 亿元，同比+88.8%，归母净利润2.9 亿元，同比持平，扣非归母净利润4.1 亿元，同比+65%，符合市场预期。

评论

光伏银浆全年出货维持指引。2024 年前三季度公司光伏银浆出货1581吨，同比+41.4%，其中N型TOPCon出货1386.4 吨，占比87.66%，公司TOPCon浆料市场份额超过40%。单三季度公司银浆出货449.6 吨，环比下降主要由于下游电池开工率下滑以及出于谨慎出货考虑聚焦于核心客户，其中N型占比88.6%，公司维持此前全年2000-2500 吨出货指引，同比+16.7%~45.9%。

BC电池浆料进展行业领先。公司2020 年已实现BC电池浆料的规模化供应，目前公司n-Poly、p-Poly、主栅等全套BC电池浆料的产品性能、市场份额以及新技术储备处于行业领导地位，已经是在量产BC电池龙头企业的主要供应商，同时还在积极开发与导入潜在客户，是多家BC客户研发中试线的基准浆料供应商。我们估计9 月以来BC行业单月产出已达到2-3GW，明年龙头2 家出货预计合计超过50GW，加工费方面我们估计BC电池浆料单千克加工费在1000 元以上（TOPCon目前在500 元左右），BC放量有望为公司带来利润增厚。

银包铜已实现长期大规模量产，关注铜浆进展。根据公司公告，公司积极布局各类少银/去银导电浆料技术。银包铜领域，公司50%银含量的银包铜已实现长期大规模量产，30%银含量银包铜也已经进入规模化量产，并持续开发推广超低银含量的银包铜技术。纯铜浆料方面，公司较早期就与行业领先企业合作开发纯铜浆料技术，重点关注铜粉制备与抗氧化技术开发，产品技术水平处于行业领先地位，并持续与领先客户、产业链伙伴合作开发整体应用解决方案，以优化性能、量产性、易用性和可靠性等指标。

盈利预测与估值

维持2024/2025 年盈利预测5.7/7.6 亿元。维持跑赢行业评级，考虑近期光伏板块估值中枢上行，BC电池放量和浆料技术迭代，我们上调目标价71.4%至72 元，对应2024/2025 年17.8/13.3 倍P/E，较当前股价有43%上行空间，当前股价对应2024/2025 年12.4/9.3 倍P/E。

风险

技术迭代不及预期，下游电池排产不及预期，应收账款回收风险。