根据国家统计局，2025 年8 月社会消费品零售总额同增3.4%至4.0 万亿元，增速较7 月-0.3pct，我们预计主因以旧换新政策效能边际减弱，消费氛围仍偏谨慎，以及CPI 同比小幅下降等影响。品类表现有所分化，除国补品类外情绪消费、保值类消费表现突出。展望后续，国家促消费政策维度更加多元化，我们预计更多惠民生、增加福利保障等措施有望逐步出台落地，为消费复苏奠定新动能，消费领域建议关注情绪消费、国货崛起、AI+消费、银发经济等结构性机会。

餐饮消费及线下零售仍有拖累，但整体趋势边际企稳

1）分业态看，8 月全国餐饮收入及商品零售额分别同比+2.1%/+3.6%，我们预计商务餐饮需求放缓对餐饮收入仍有拖累，但环比7 月提升1.0pct，呈现逐步企稳迹象。2）分渠道看，我们测算8 月实物商品网上零售额同比+7.1%，线上渗透率稳步提升。1-8 月便利店/超市/百货店零售额同比+6.6%/+4.9%/+1.2%，增速较1-7 月-0.4pct/-0.3pct/+0.1pct，反映线下客流仍有挑战。另据中国商业联合会，9 月零售业景气指数中，商品经营类环增0.9pct 至50.6，主因开学季家长/学生需求增加、节庆活动采购等因素抬升了零售企业信心。

国补相关品类环比降速，情绪类、保值类消费延续高景气

8 月可选品类增长趋势分化： 1 ） 家电/ 家具/ 通讯器材分别同增14.3%/18.6%/7.3%，增速环比-14.4pct/-2.0pct/-7.6pct，或因国补政策效用边际有所减弱所致。2）体育娱乐品类同增16.9%，增速环比+3.2pct，情绪消费延续高景气，此外暑期出行需求对户外运动亦有催化。3）金银珠宝同增16.8%，环比+8.6pct，主因金价向上突破，投资保值属性吸引力增强。4）化妆品/鞋服针纺同比+5.1%/+3.1%，环比分别+0.6pct/+1.3pct，呈企稳回升态势，高温天气在8 月有所缓解，对服装等线下体验型消费亦有利好。

8 月核心CPI 延续上行趋势，促消费政策覆盖面逐步多元化

8 月CPI 同比-0.4pct 至-0.4%，其中剔除食品和能源的核心CPI 同比+0.9%，增速环比7 月提升0.1pct，连续第四个月提升，反映促消费政策对相关品类物价的支撑作用。展望后续，中秋、国庆的假日经济有望提振文旅、户外、个护、情绪类等消费板块，10 月第四批以旧换新资金到位值得关注。此外，促消费政策延伸到惠民生、完善福利保障等多元维度，截至8 月各地全面开放育儿补贴申领，9 月起个人消费贷可享财政贴息，以及社保体系完善等。

上述政策组合有望助力消费延续回暖趋势。

投资建议

我们重申2025 年大消费板块的机构性投资机会，推荐四条主线：

1）国货崛起下的新消费投资机遇：重点推荐上美股份、毛戈平、巨子生物、丸美生物、安踏体育、老铺黄金、小菜园、锅圈、达势股份等；2）高成长性的情绪消费赛道：推荐泡泡玛特、布鲁可、思摩尔国际、名创优品、古茗、蜜雪、茶百道、亚朵等；

3）蓬勃发展的银发经济：推荐稳健医疗、乖宝宠物、珀莱雅、欧派家居、顾家家居等；

4）AI+消费：推荐绿联科技、安克创新、萤石网络、极米科技、石头科技、TCL 电子、公牛集团等。

风险提示：宏观经济回暖不及预期、房地产政策效果不及预期、消费信心修复不达预期。