核心观点

25Q4业绩承压，26Q1在高基数上实现平稳增长。25年全年公司收入和归母净利润同比分别增长22%和10%，扣非归母净利润同比增长19%。其中25Q4收入同比增长5%，归母净利润同比下降75%。我们认为，25年公司业绩低于之前市场预计的主要原因如下（1）汇兑损失增加和利息收入减少导致财务费用同比大幅增加（2）实际所得税率同比增长3.8个百分点左右。另外包括商誉减值和存货跌价损失在内年度共计提资产减值损失2.5亿也在一定程度上拖累了公司业绩。26年一季度公司在去年同期高基数（收入和归母净利润同比均增长36%左右）实现了平稳开局，收入和归母净利润同比分别增长3%和1%，一季度汇兑损失同比明显增长是影响盈利的重要因素之一。

25年公司经营质量保持良好态势，提升分红比率回馈市场。25年公司经营活动净现金增长32%左右，且显著高于全年盈利水平。25年公司存货周转天数和应收账款周转天数同比分别下降4天和2天左右。25年末“货币资金+交易性金融资产“合计44亿左右，资产负债率仅为33%。基于良好的经营质量，公司年报拟10派3元，和中期合计全年派息比率达到57%，相比以往呈现明显的提升态势。

我们预计26年公司消费品业务收入有维持两位数增长，医疗业务有实现正增长。考虑到地缘动荡以及海外去年集中补库等因素，我们预计26年医疗业务出口有一定挑战，但内需仍将保持良好增长。消费品业务在持续强化大单品逻辑和社媒传播之下，预计26年收入有望实现两位数增长。另外伴随25年相关扰动因素（减值、税率等）从同比层面的逐步消除，我们预计26年开始公司盈利增速有望明显超越收入增长。

盈利预测与投资建议

根据25年年报和26年一季报，结合地缘动荡等外部因素，我们调整公司26-27年盈利预测，同时新引入28年盈利预测，预计公司26-28年EPS为1.71、2.01和2.24元（原预测为26-27年分别为2.10和2.46元），参考可比公司，给予2026年20倍PE估值，对应目标价34.2元，维持“增持”评级。

风险提示

国内终端消费需求复苏缓慢、汇率波动、地缘政治动荡对成本端和医疗业务出口的影响等。