事件：公司发布2025年年报。2025年公司实现营收24.53亿元（同比-18.94%），归母净利润12.91 亿元（同比-34.05%），扣非归母10.99 亿元（同比-41.30%）。

单Q4，实现营收5.88 亿元（同比-9.61%，环比+3.87%），归母净利润1.98 亿元（同比-46.85%，环比-34.91%）。

核心产品承压，关注产品迭代放量节奏。1）核心产品看，2025 年溶液类（嗨体等）和凝胶类（濡白天使等）营收分别12.65/8.90 亿元，同比-27.48%/-26.82%，主要受宏观环境、行业竞争形势变化等因素所致，量价均承压。2）韩国REGEN贡献看，新增冻干粉类产品（AestheFill童颜针）贡献收入2.08亿元，此外REGEN于26 年2 月推出针对泛口周的小规格产品“臻爱灵塑”，有望持续贡献增量；预计26 年Powerfill 也将逐步推广；3）公司研发的米诺地尔搽剂于25 年9 月获批（治疗脱发与斑秃）、独家经销的A 型肉毒毒素产品于26 年1月获批（改善中度至重度眉间纹），上市后有望凭借公司强大渠道网络快速放量。在研方面，公司未来将加大司美格鲁肽产品的研发投入，重点布局体重管理赛道。

费用端投入加大，蓄力未来增长。2025年公司销售毛利率92.70%，同比-1.94pp；销售/管理/研发/财务费率分别为15.77%/7.44%/14.67%/0.31%，分别同比+6.62/+3.38/+4.63/+1.34pp，销售费率提升主要系人员费用及广告宣传费增加，管理费率提升主要系并购及投资相关的咨询与律师费用增加。归母净利率52.64%，同比-12.06pp。

盈利预测：医美行业短期面临竞争加剧压力，但行业本身仍具备发展潜力，同时公司仍有重磅新品推出、渠道优势盘活的潜在增长点。预计2026-2028 年EPS分别为4.88/5.65/6.40 元，对应动态PE 分别为25/21/19x。

风险提示：新品进展不及预期风险，价格下降风险，海外拓展不及预期风险。