事件：公司发布2025 年报及2026 年一季报。25 全年公司实现营收37.20亿元，同比增长9.56%，归母净亏损2.46 亿元，较24 年减亏1 亿元，符合预期。2026 年一季度，公司实现营收9.54 亿元，同比增长9.39%，归母净亏损0.52 亿元，较25Q1 亏损有所扩大，主要系26Q1 汇兑损失较大，致使财务费用同比增长66.47%。

陶瓷基板应用奇点将至，面向GPU 基板和高速光模块两大核心场景陶瓷基板在AI 服务器和光模块领域的应用有望实现突破。陶瓷基板具备三大核心优势，散热性能突出、介电性能更稳定、可靠性极高，契合当下AI 对于散热、高频高速、高稳定性的核心诉求。

GPU 基板&CowoP 封装：当下GPU/ASIC 的单卡功耗显著提升，散热问题成为影响产品量产的关键因素。陶瓷基板热传导能力是传统FR-4 材料的300-600 倍，嵌入HDI 芯板可使热阻降低70%以上，实现热量垂直高效传导。CowoP 去基板化封装易因热机械失配产生应力，导致焊点疲劳、硅片开裂。陶瓷基板热膨胀匹配性优异，能分散应力集中区域，杜绝CowoP 封装失效，为高功耗场景提供结构保障。

高速光模块：高速光模块的核心痛点是光电芯片的高密度散热与高频信号的低损耗传输。氮化铝陶瓷基板导热系数高达 170-230W/(mK)，是800G/1.6T 高速光模块的首选，可将光芯片结温控制在 60℃以下，较传统基板散热效率提升 5 倍以上。 800G 光模块的 ROS/COS 组件中，采用氮化铝陶瓷基板，可实现差分信号的高精度布线，信号传输损耗较 FR-4基板降低 40%，满足数据中心长距离传输需求。

公司合作广州陶积电，深度布局陶瓷基板技术

广州陶积电则专注于AlN（氮化铝）、AMB（活性金属钎焊）等先进陶瓷基板。这不仅是针对5G 和光通信的散热方案，更是面向下一代AI 服务器和高功率IGBT 封装的关键技术储备，解决大功率IGBT 模块散热问题，卡位AI 服务器高功率器件封装市场。广州陶积电在低介电常数氮化硅（LDKSiN）材料上取得关键突破。目前该材料已完成小批量试制，计划在2026 年导入AI 服务器。此举进一步丰富了公司在低损陶瓷领域的产品矩阵，支撑下一代AI 算力硬件向更高频率、更低功耗演进。

战略转型目标清晰，26 年全面进军AI 方向

2025 年度，公司研发投入达2.11 亿元，占营业收入比重为5.67%。2026年，公司强调“技术穿透市场”的实用主义，已在多个关键领域突破了瓶颈。AI 服务器领域，公司产品支持224G+超高速率，满足大规模AI 训练/推理场景需求；光模块领域，公司完成400G/800G 产品开发，挺进800G光模块市场；高密度互联领域，公司努力提升高阶HDI 订单竞争力；精密控制领域，满足高端客户对信号完整性的严苛要求。

盈利预测

考虑到短期汇兑损益影响以及公司陶瓷基板业务投入费用，我们预计26-28 年公司实现归母净利润分别为1.8、4.2、5.0 亿元，当前市值对应26-28 年PE 分别为141、60、50X。考虑到陶瓷基板技术在AI 场景的关键地位以及技术的稀缺性，给予“推荐”评级。

风险提示

CoWoP 或陶瓷技术迭代不及预期，公司产能爬坡进度不及预期，上游原材料涨价幅度超预期等。