投资要点：

公司全年营收保持了较快增长，三、四季度增长趋弱。2024 年，公司实现营收10.98 亿元，同比增10.40%，增幅较上年低2.37 个百分点，但全年仍保持了较快的增长水平。20241Q、2Q、3Q、4Q的营收增长分别为22.78%、11.51%、9.57%和-0.36%，一、二季度营收增长迅猛，但三、四季度增长明显走弱。行业竞争加剧，大众消费疲弱以及零售消费的波动性是三、四季度增长趋弱的主要原因。

分品类看，调味食品和调味配料均实现收入增长。2024 年，调味食品实现收入6.25 亿元，同比增12.12%；调味配料实现收入4.62 亿元，同比增6.60%。本期，二者在收入中的占比分别为56.96%和42.13%。此外，二者的销量增长略快于收入：本期，调味食品销售2.18 万吨，同比增 19.93%；调味配料销售0.39 万吨，同比增9.52%。

直销比例扩大，电商直销和食品工业客户对销售的贡献增加。2024年，公司直销收入6.60 亿元，同比增16.75%；经销收入4.28 亿元，同比增0.37%。本期，公司的销售增长基本上来自于直销，直销在主营收入中的占比升至60.67%。直销增长得益于电商直销和食品工业客户对销售的贡献增加。本期，公司在淘宝、天猫、京东、抖音等电商平台上销售的仲景香菇酱、仲景上海葱油酱等大单品实现收入2.45 亿元，同比增29.86%。

华中和华东市场是公司的核心市场，销售贡献合计接近七成。2024年，华中、华东市场贡献的收入分别占比39.74%和27.98%，合计接近七成，是公司产品最主要的消费市场。本期，华中、华东市场分别贡献收入4.36 亿元、307 亿元 ，同比增15.98%和6.75%。华中作为核心市场，本期增长仍然快于其它市场。

由于成本结构不同，调味配料的毛利率上升，而调味食品的毛利率下降。2024 年，公司主业的毛利率为41.39%，同比降0.04 个百分点，调味食品的毛利率下降是其主要原因。本期，调味品食品的毛利率39.19%，同比下降2.43 个百分点；调味品配料的毛利率　　44.35%，同比升高3.16 个百分点。本期，八角、辣椒系列原料的采购均价分别下降39.83%和30.85%，黑胡椒受到供应端的影响采购均价上涨65.84%。由于原料结构不同，本期调味配料的成本优势突出，故盈利上升较多。调味食品本期成本同比上涨16.78%，较同期收入增长高出4.66 个百分点，成本压力下调味食品的毛利率下滑。

投资评级：我们预测公司2025、2026、2027 年的每股收益为1.28元、1.43 元和1.55 元，参照4 月17 日收盘价32.33 元，对应的市盈率分别为25.28 倍、22.65 倍和20.86 倍。我们维持公司“谨慎增持”评级。

风险提示：大众消费普遍疲弱；由于供应商对C 端的争夺激烈，零售销售的波动大；电商销售业绩对平台引流较为依赖，将加大销售费用支出。