公司Q1 收入/归母净利润同比+1.06%/-4.81%，结合Q4 和Q1 看收入表现平稳，利润受费用率提升影响下滑。25 年公司收入端加大线下渠道铺货，成本端平稳，部分原材料价格有向下趋势，同时线上投入更高效，预计利润端增速快于收入。中期看公司发展思路符合产业逻辑，葱油酱已验证单品能力，未来有机会发掘新的大单品。我们建议重视公司对产品需求的洞察和创新能力，关注第二第三成长曲线带来的高质量增长，以及未来现金流改善带来的股东回报提升能力。

Q1 收入/归母净利润同比+1.06%/-4.81%。公司发布一季报，25Q1 公司实现营收2.77 亿元，同比+1.06%；归母净利润4841.85 万元，同比-4.81%；扣非归母净利润4730.72 万元，同比-4.99%。合并24Q4 与25Q1 看，收入同比基本持平，主要系高基数下葱油酱增速放缓所影响。Q1 公司现金回款3.06 亿，同比-1.36%， 慢于收入增速，经营性现金流净额0.66 亿，同比+7.9%，合同负债0.29 亿，同比+14.2%。

毛利率同比改善，费用率提升拖累盈利。25Q1 公司毛利率45.9%，同比+1.4pcts，主要系成本改善，以及产品结构继续优化所致；财务费用率-0.9%，同比+1.0pct，主要系利息收入减少所致；销售费率为18.6%，同比+1.8pcts，主要系加强市场推广和电商平台费用投入；管理费用率4.6%，同比+0.2pct，公司Q1 归母净利率17.5%，毛利率提升的情况下，受销售和财务费用率提升拖累，同比-1.0pct。

25 年展望：线下渠道有望增长提速，期待新品贡献增量。25 年公司对调味食品核心单品采取价格策略，降低窜货稳定价盘，同时重点拓展渠道，葱油酱线上线下渠道融合，提高铺货，线下渠道有望企稳复苏。调味配料业务受益于与方便食品、调味品等行业知名企业建立了战略合作，长期看增长稳健。

利润端看，25 年看整体原材料价格平稳，智能化产线投产提升生产效率，叠加结构优化，预计整毛利率有所提升，带动净利率改善。此外，随着葱油酱体量逐步扩大，公司预计大力发展新品，寻求新的增长点，建议关注蒜蓉酱、0 脂辣酱、香菇贡菜等新品的培育与增长潜力。

投资建议：收入平稳过渡，费用拖累盈利，维持“增持”评级。公司Q1 收入/归母净利润同比+1.06%/-4.81%，结合Q4 和Q1 看收入表现平稳，利润受费用率提升影响下滑。25 年公司收入端加大线下渠道铺货，成本端平稳，部分原材料价格有向下趋势，同时线上投入更高效，预计利润端增速快于收入。中期看公司发展思路符合产业逻辑，葱油酱已验证单品能力，未来有机会发掘新的大单品。我们建议重视公司对产品需求的洞察和创新能力，关注第二第三成长曲线带来的高质量增长，以及未来现金流改善带来的股东回报提升能力，预计公司25-26 年EPS 分别为1.36、1.53 元，对应25 年估值22X，维持“增持”评级。

风险提示：需求复苏不及预期、成本大幅上涨影响盈利、新品及新渠道拓展不及预期