美容护理行业整体低位成长，细分板块及个股表现分化。2024 年行业整体处于低位盘整阶段，板块整体行情也相对承压。2025Q1 随着各项宏观政策发力显效，1-3 月社零化妆品销售额同比+3.61%。分板块来看，基本面表现呈现个护>美妆>医美的特征：1）个护赛道具备产品创新加速、线上渗透率提升空间大、竞争格局优异等特征，部分国货黑马异军突起；2)美妆赛道多数龙头的单品牌步入成熟期，其中品牌体量相对小又具备产品突破口的弹性更明显；3）医美受消费力持续承压影响，核心关注新材料推广以及外延扩张。

趋势一：国货替代趋势持续推进。近年来随着国货产品品质实质性增强，以及能够更快的针对国内环境进行对应渠道变革，叠加年轻消费者增强民族自信心，国货市占率实现持续提升。据中国香妆协会，2024 年我国美护国货市占率进一步增长至55.2%/yoy+ 2.9pct，已经连续两年占据市场主导地位。

趋势二：产品创新升级驱动增长。美护行业已步入产品驱动深水区：一方面，美妆和医美赛道中，创新材料技术仍是重要增长抓手，如丸美生物、巨子生物以及锦波生物依托重组胶原蛋白在化妆品及医美市场的强功效性，2024 年分别实现利润增速31.7%/42.4%/144.3%；另一方面，个护行业中，产品创新也是企业突围密钥，个护作为传统日化赛道近年在实用价值和情绪价值维度的产品创新迭代明显加速。如登康口腔以高端医研系列产品实现线上爆发式增长，以及若羽臣旗下绽家品牌通过香氛洗衣液打开高端家清市场。

趋势三：渠道缺乏增量背景下考验精细化运营能力。近年来美妆渠道红利持续走弱，对企业运营能力要求则进一步提升，随着头部品牌强化自播和品宣等运营布局，以及平台降费逐步推行，盈利状况有所好转；而对于个护行业，线上渗透率仍有较大提升空间。借助抖音等渠道营收爆发力强，但由于当前流量成本较高，只有具备产品升级毛利提升能力的企业才能兼顾盈利水平。

投资建议：维持板块“优于大市”评级。近期内需板块在多因素共振下，整体走势相对偏强。而美容护理板块作为具备新消费特质的赛道之一，在国货替代加速推进，以及龙头个股在产品创新以及渠道转型下实现的业绩稀缺性表现，有望延续当前行情表现。短期来看，随着行业步入618 大促旺季，建议重点关注，往年大促占比相对低，以及今年产品推新力度大的企业，继续推荐：登康口腔、丸美生物、润本股份、若羽臣、上美股份、上海家化等。

风险提示：消费复苏不及预期；行业竞争加剧；企业管理层变化等。