事件：25Q1-Q3 公司贡献营收34.64 亿元，同比-13.78%；归母净利润2.72 亿元，同比-34.45%；扣非归母净利润1.84 亿元，同比-46.17%；25Q3 贡献营收10.92亿元，同比-9.95%；归母净利润0.25 亿元，同比+136.55%；扣非归母净利润0.01亿元，同比+101.47%，其中扣非归母净利润与归母净利润存在较大差异，其原因系非经常性损益产生正向贡献，包括0.31 亿元的委托理财收益、243 万元的政府补助等非经常性损益。

以薇诺娜为核心、多品牌协同发展打造品牌矩阵。主品牌方面，根据欧睿数据，“薇诺娜（Winona）”品牌在国内皮肤学级护肤品赛道市场排名连续多年稳居第一，24年“薇诺娜（Winona）”品牌持续扩大领先优势，行业领先优势显著。此外，公司还拥有“薇诺娜宝贝（Winona Baby）”、“瑷科缦（AOXMED）”、“贝芙汀（Beforteen）”、“姬芮（Za）”、“泊美（PURE＆MILD）”及“初普（TriPollar）”等自有品牌，其分别定位各类细分市场，以满足差异化消费需求。整体而言，公司已构筑较为完善的品牌梯队，逐步建立品牌优势。

25Q1-Q3 毛利率水平有所改善，销售费用率有所增长。25Q1-Q3 公司毛利率同比+0.6pct 至74.3%，毛利率显著改善主要系公司以品牌建设为中心，聚焦会员运营及全域协同增长，且公司资源重新聚焦核心大单品、核心大爆品等，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+3.0pct/+1.0pct/-0.02pct 至53.1%/9.4%/4.9%。净利率方面，25Q1-Q3 净利率同比-2.1pct 至8.0%，其下滑原因或为各类运营费用率阶段性略有上升。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润4.5/5.6/6.7 亿元，同比变动分别为-11%/+24%/+21%，当前股价对应的PE 分别为42/34/28 倍。考虑到公司为敏感肌护肤优质国货龙头，产品竞争壁垒较高，消费者粘性强，随着公司持续扩展品牌矩阵、优化产品组合及全渠道深化布局，我们认为中长期公司业绩乐观可期，维持“增持”评级。

风险提示：化妆品行业景气度下降风险；化妆品行业竞争加剧风险；新品牌投入市场不及预期风险。