25 年业绩符合市场预期，1Q26 业绩略超我们预期公司公布25 年及1Q26 业绩：25 年收入53.6 亿元，同比-6.6%；净利润5.1 亿元，同比+0.5%；扣非净利润3.6 亿元，同比+48.2%；业绩符合市场预期；1Q26 收入11.2 亿元，同比+17.8%；净利润0.66 亿元，同比+132.8%；扣非净利润0.41 亿元，同比+94.8%。

业绩略超我们预期，主因运营效率优化等带动利润率同比提升。

发展趋势

1、薇诺娜聚焦核心单品及渠道精细化运营，Aoxmed 快速增长。

25 年收入拆分看：①分品牌：薇诺娜同比-10%至44 亿元，核心单品特护霜、清透防晒乳赛道领先，修白系列稳步增长，升级新品311 次抛跻身天猫次抛精华Top10；薇诺娜宝贝同增17%至2.4 亿元；AOXMED 同增115%至1.3 亿元，覆盖全国超600 家专业院线机构，姬芮/泊美同比分别-3%/-10%至4.5/0.5 亿元；②分渠道：

线上收入同比+1%，其中抖音渠道同比+17%；OMO/线下收入同比分别-11%/-28%。1Q26 收入同增17.8%，环比进一步提速。

2、Q1 运营效率优化带动销售费率同比下降，净利率同比提升。

25 年/1Q26 毛利率同比分别+0.7/-4.1ppt 至74.5%/73.3%，Q1主因促销活动及产品结构变化；销售费率同比持平/-3.0ppt 至49.9%/53.0%，主因运营效率优化，管理费率同比+0.3/-3.0ppt至9.2%/9.5%，研发费率同比-0.7/-3.0ppt 至4.4%/3.1%；此外25 年并购标的业绩不及预期导致资产减值损失0.7 亿元，委托理财收益及政府补贴等带来非经常性收益1.5 亿元。最终25 年/1Q26 净利率同比分别+0.7/+2.9ppt 至9.4%/5.9%，扣非净利率同比分别+2.5/+1.4ppt 至6.6%/3.6%。

3、聚焦核心单品与渠道优化，关注后续经营改善进展。展望后续，我们认为：①薇诺娜聚焦核心单品，并优化电商运营效率、严控线下货盘价盘，有望带动收入回升及盈利改善；②Aoxmed、薇诺娜宝贝等第二梯队品牌起量势头良好。关注公司后续经营改善进展。

盈利预测与估值

基于行业流量成本提升，下调26 年净利润预测17%至6.2 亿元，引入27 年净利润预测7.3 亿元，当前股价对应26-27 年26/22xP/E。基于盈利预测调整及板块估值变化，维持跑赢行业评级及目标价51 元，对应26-27 年35/30x P/E，有32%的上行空间。

风险

行业竞争加剧，新品培育不及预期。