事件：公司发布25 年三季报，25Q3 年实现营业收入139.80 亿元，同比+44.15%，实现归母净利3.83 亿元，同比+ 361.22%，实现扣非归母净利3.55 亿元，同比+ 347.34%。

规模效应持续显现，毛利率同比提升，费用率同比下降。25Q3 实现毛利率12.14%，同比+ 1.83pct，25Q3 期间费用率为5.52%，同比-1.52pct，其中销售费用率为2.65%，同比-1.51pct，管理费用率为2.73%，同比-0.04pct，研发费用率为0.09%，同比+0.08pct，财务费用率为0.05%，同比-0.04pct。

盈利能力显著改善。25Q3 归母净利率为2.74%，同比+1.89pct，扣非归母净利率为2.54%，同比+ 1.72pct。

量贩零食盈利能力持续显著提升：25Q3 实现营收138.13 亿元，同比增长44.58%，实现净利润6.95 亿元，净利率为5.03%，环比+0.71pct，剔除计提的股份支付费用后净利润为7.36 亿元，净利率为5.33%，同比+1.36pct，环比+0.66pct，盈利能力持续改善。

门店网络快速拓展，新店型运营持续优化，看好盈利能力持续提升。Q3 零食量贩收入环比提升18.5%，预计主要由门店数量持续提升驱动，年初公司推出3.0 等新店型，引入烘焙、潮玩等品类，商品结构持续迭代优化，门店运营效率不断提升，折扣化趋势下看好公司门店数量持续提升。收入规模提升后有助于公司提升议价能力及打造自有品牌商品，进而带动盈利能力持续提升。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为518.33/635.39/680.39 亿元，分别同比增长60.33%/22.58%/7.08%，预计公司2025-2027 年实现归母净利润13.03/20.39/22.08 亿元，分别同比增长343.93%/56.45%/8.31%，对应25-27 年PE 为28.8/18.4/17.0X，维持“推荐”评级。

风险提示：门店拓展速度不及预期、行业竞争加剧、食品安全风险等