事件：公司发布2026 年三季报，26Q1-3 实现营收556.28 亿元，同比+52.15%，归母净利润18.38 亿元，同比+114.99%，扣非归母净利润17.60亿元，同比+118.35%。26Q3 营收207.92 亿元，同比+48.73%，归母净利润6.28 亿元，同比+63.84%，扣非归母净利润6.19 亿元，同比+74.22%。

扩店节奏不减，支撑营收高增。26Q3 公司营收同比+48.73%至207.92 亿元，其中量贩零食业务营收同比+49.53%至206.55 亿元，三季度进入开店旺季，公司延续快速开店节奏，官网披露截至9 月15 日签约门店数已达3 万家，我们认为量贩零食在华东、华南等核心市场仍有下沉潜力，北方市场布局节奏靠后，当前仍有充足开店空间。H1 万辰单店实现优秀增长，Q3 门店进一步加密，以及逐步拓展市场空间，新店爬坡阶段，我们预计单店平均增长有所降速，但量贩零食需求相比奶茶、餐饮等更为稳定，依然是加盟商核心开店选择。

开店费投增加，短期净利率回落。26Q3 公司毛利率12.99%，同比+0.85pct，环比+0.17pct，预计公司门店规模提升后，在上游集采、品类管理、仓储物流等环节规模效应更为突出。Q3 销售费用率同比+1.05pct至3.70%，预计快速扩店趋势下，对新店开业支持增加，且公司补充更多运营人员，进行更多C 端品宣触达，短期影响销售费用率。最终公司整体净利率同比-0.41pct 至4.74%，我们预计主要来自于人员增加及新店开业阶段费投影响。26Q3 量贩零食业务加回股份支付费用后净利润10.19 亿元，同比+38.45%，量贩业务净利率4.93%，同比-0.39pct，环比-0.44pct。

产业变革叙事不变，看好长期潜力。我们认为当前正处零售渠道向高效率方向演进的行业叙事中，量贩零食作为产业变革引领者，整体市场空间广阔，当前公司快速扩店过程中，不断进行多品类叠加、多业态尝试，运营效率提升、精细化管理均打开自身成长空间。对于盈利能力，我们认为短期加速开店阶段净利率表现相对承压，但业态牵引产业链规模效应释放，看好未来长期成长潜力。

投资建议：我们看好量贩零食长期开店空间和盈利能力提升潜力，预计万辰集团2026-2028 年营收分别为771.8/964.4/1066.8 亿元，分别同比+50.0%/+25.0%/+10.6%，归母净利润分别为25.0/33.0/38.0 亿元，分别同比+86.2%/+32.0%/+15.1%，维持“买入”评级。

风险提示：单店营收表现不及预期，开店节奏大幅放缓，净利率表现不及预期。