报告关键要素:

2025 年8 月29 日，公司发布2025 年半年度报告。2025 年上半年公司实现营收20.70 亿元（同比+16.20%），归母净利润1.71 亿元（同比+26.24%），扣非归母净利润1.67 亿元（同比+33.28%）；其中，2025Q2单季度营收10.24 亿元（同比+18.40%），归母净利润/扣非归母净利润分别为0.82 亿元/0.80 亿元（同比+40.84%/+40.36%）。

投资要点:

2025 年上半年奶油收入增速超28%，高端化战略成效展现。2025 年上半年冷冻烘焙食品营收11.25 亿元，同比+6.08%,收入占比54.35%；烘焙食品原料营收9.33 亿元，同比增长32.12%，收入占比45.09%。

公司紧跟行业发展机遇，持续优化产品结构，加大市场覆盖力度，公司营业收入规模稳健增长。其中奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料分别营收5.58/0.83/1.42/1.51 亿元，同比+28.70%/+7.70%/+36.45%/+63.84%。主要为公司稀奶油产品在良好市场反馈的影响下渠道深度和客户广度进一步提升，以及公司酱料核心餐饮连锁客户合作订单增长趋势良好。

餐饮、茶饮及新零售等创新渠道持续保持较快增长。2025 年上半年流通（经销商）渠道收入占比接近50%，同比基本持平，主要是烘焙行业渠道多元化发展，传统流通渠道受到新渠道分流的影响。商超渠道收入占比约30%，同比增长近30%，主要是公司在核心商超客户上新的多 款新品取得良好的销售表现；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比略超20%，合计同比增速约40%，渠道结构占比进一步提升，主要得益于公司把握烘焙消费渠道多元化的趋势，向烘焙创新渠道针对性调整营销组织架构并投入更多资源，此外公司在供应链和食品安全板块为重客保供、食安评审等方面进行了针对性优化匹配。

受渠道和产品结构变化及原料成本上升影响，2025H1 毛利率有所下降：

2025 年上半年公司毛利率同比下降2.25pcts 至30.35%。分产品来看，冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料毛利率分别为32.26%/29.11%/31.91%/20.63%/29.93% ， 同比+0.04/-7.11/+0.68/-6.12/-0.28pcts。2025 年上半年公司净利率同比上升0.56pcts 至8.05%。

费用管控得当，销售费用率和管理费用率明显下降：2025 年上半年，公司销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率/ 财务费用率分别为10.61%/5.57%/3.01%/0.65%，同比分别-1.44/-1.44/-0.85/+0.45pcts。

其中财务费用增加主要是可转换债券利息费用支出资本化比例降低所致。2025Q2，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为11.14%/5.72%/3.41%/0.69% ， 同比分别-0.88/-1.74/-0.76/+0.47pcts。2025 年上半年成本、费用投入产出比提升，部分期间费用率同比下降，规模效应进一步释放利润空间。

盈利预测与投资建议：2024 年公司业绩恢复正增长，2025 年上半年保持向好势头，我国烘焙行业规模仍在增长中，同时冷冻烘焙原料的国产替代为国产品牌打开市场空间，公司业绩有望保持增长。我们维持此前盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润为3.21/3.90/4.54 亿元，同比增长19.70%/21.45%/16.56%，对应EPS 为1.89/2.30/2.68 元/股,9月9 日股价对应PE 为25/21/18 倍，维持“增持”评级。

风险因素：食品安全风险，原材料价格波动的风险，宏观环境变化致消费需求下降风险。