本报告导读：

11 月制造台企营收表现分化。25Q3 lululemon 业绩超预期，中国大陆市场领增，北美市场仍承压。lululemon CEO 将于26 年1 月卸任，预计26 春季新品占比达到35%。

投资要点：

投资建议：外需 短期仍待观察 25Q4 北美在假日旺季、高基数、品牌关税后提价等多重因素下的表现韧劲，投资排序优先外贸、其次内需。展望2026，出口制造板块的业绩修复逻辑相对更清晰，主要基于三方面因素：①出口美国关税政策落地，产业发展方向具备一定的可见性；②与品牌共担关税压力显著减轻；③产线分配优化及产能爬坡推进，效率持续改善。推荐华利集团、九兴控股、申洲国际、超盈国际控股。品牌端看好三条主线：①家纺：大单品策略有望激发换新需求并带动传统产品连带销售，经销商库存处于低位或推动订货回暖，推荐罗莱生活、水星家纺、富安娜；②轻奢：客群结构变化叠加产品创意驱动形成结构性增长机会，推荐普拉达、新秀丽；③低估值高股息：建议关注业绩假设稳健且运营能力较强的企业，推荐波司登、江南布衣、滔搏。

11 月制造台企营收表现分化。2025 年11 月，制造台企裕元/丰泰/钰齐/志强/来亿/儒鸿单月营收同比分别-2.4%/-11.8%/+6.6%/+3.1%/-5.8%/+1.5%，1-11 月累计营收同比分别+0.9%/-4.9%/+21.2%/+14.7%/+6.2%/+3.8%。各家企业之间表现分化：丰泰、来亿环比上月走弱主因去年同期基数升高，裕元、志强、儒鸿虽相比上月有所改善但主要受到去年同期基数走低影响，且改善幅度相对有限。10月各家企业单月营收同比分别-7.7%/-2.3%/+10.8%/-3.0%/+4.0%/-6.9%，2024 年11 月各家企业单月营收同比分别+17.0%/+10.9%/-3.7%/+9.2%/+37.0%/-3.8%。

25Q3 lululemon 业绩超预期，中国大陆市场领增。25Q3（截至11 月2 日三个月）lululemon 收入25.7 亿美元，同比上升7%，超彭博一致预期24.8 亿美元；归母净利3.1 亿美元，同比下降12.8%，超彭博一致预期2.6 亿美元。分地区看，Q3 美洲/中国大陆/其他地区收入中性同比分别-2%/+47%/+19%（Q2 分别为+1%/+24%/+15% ）。Q3 美洲/中国大陆/ 其他地区同店中性同比分别-5%/+25%/+9%（Q2 分别为-3%/+16%/+9%）。中国大陆市场表现优异，消费者对于品牌尤其是户外产品反馈良好，叠加双十一提前日历效应；美洲尤其是美国市场（Q3 收入-3%）跌幅扩大，主要是休闲品类承压，跑步/训练/户外等核心品类仍有正增长。Q3 毛利率同比下降2.9pct，关税影响2pct、打折影响0.9pct，好于此前指引，主要得益于收入增长、关税影响、成本控制等因素均好于预期。

lululemon CEO 将于26 年1 月卸任，预计26 春季新品占比达到35%。现任CEO Calvin McDonald 宣布将于26 年1 月31 日卸任。公司美洲市场持续承压、当前正处革新阶段，共有三个抓手：1）产品革新，预计26 春季新品占比将达到35%，并将重点关注训练品类，此外将主线产品开发周期由18-24 个月缩短为12-14 个月，并强化6-8 周快反补单能力；2）产品推广，优化品牌营销与购物体验，尤其是线下渠道增加新品曝光度；3）运营效率提升。当前美国服装市场竞争激烈，公司持续观察到消费降级趋势、消费者追求性价比。公司对美国感恩节购物季销售表现感到满意，认为Q4 美国趋势环比Q3 将有好转。公司上调25 全年收入中性增速指引至5-6%（此前为4-6%），其中美国市场指引-2%~-1%不变，中国市场指引预计将达到或超过20-25%高段。

风险提示：终端消费意愿不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧。