1Q26 业绩低于我们预期

公司公布1Q26 业绩：1Q26 公司实现收入43.15 亿元，同比-19.40%；归母净利润3.84 亿元，同比-49.6%。业绩低于我们预期，主要由于全球局势变化导致客户延迟下单以及新工厂产能爬坡拖累利润率。

1Q26 客户订单推迟导致收入波动，但全年订单展望仍有望维持。1Q26 在面临1Q25 高基数基础上，由于全球局势变化，公司旗下主要客户包括NIKE、DECKERS、ON 等均放缓了下单节奏，导致公司销量同比-13%至0.43 亿双。同时由于部分高价鞋款由于短期天气等因素下单有所延后，使1Q26 人民币单价同比-7.5%。但全年维度看，公司表示主要客户全年订单总量暂时没有明显调整，一季度推迟的订单仍有望在后续季度陆续下达。同时新客户方面，阿迪达斯在1Q26 继续保持健康的增长态势。

订单下降影响产能爬坡进度，使毛利率承压。1Q26 公司毛利率同比-5.0ppt 至17.9%，主要由于在24/25 年产能扩张后，公司仍有多个新工厂处于产能爬坡状态，在1Q26 订单承压的情况下，新工厂仍处于亏损状态。我们预计在公司订单逐步恢复正常后，新工厂有望逐步实现盈利。同时由于收入的下降，公司销售费用率和管理费用率均有小幅提升，叠加1Q26 的汇兑损失，使净利润同比下滑较大。

发展趋势

我们认为1Q26 订单下降更多来自于全球局势变化带来的短期扰动，公司的竞争优势及在全球头部品牌中获取份额的趋势仍在。

盈利预测与估值

考虑到公司仍处于客户结构调整中，我们下调2026/27 年盈利预测13.9%/7.7%至30.1/35.9 亿元，当前股价分别对应2026/27 年16.1x/13.5x P/E。下调目标价13.9%至51.54 元，对应2026/27年20x/17x P/E，较现价有24%的上涨空间。维持跑赢行业评级。

风险

订单不及预期，新产能爬坡影响利润率，汇率波动风险。