公司发布 2024 年年报，实现营业收入240.1 亿，同比增长19.4%，实现归母净利润38.4 亿，同比增长20%，其中24Q4 收入和归母净利润分别同比增长11.9%和9.2%，分红率预计为69.9%，同比大幅提升。

量价拆分来看，2024 年公司实现销量 2.23 亿双，同比增长17.5%，ASP 为107.4元，同比增长1.6%，ASP 提升预计主要系高单价新客户订单提升所致。

分产品看，2024 年运动休闲鞋，户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他收入分别同比增长17.9%、-33.7%、125.8%，其中运动凉鞋/拖鞋及其他收入大幅增长推测由于UGG等品牌的拖鞋款型体订单大幅增加。

分客户来看，公司前五大客户收入占比分别为33.2%、21. 4%、12.5%、6.3%和5.8%，合计为79.13%，去年同期为82.4%，公司凭借在行业内良好的口碑，不断拓展新客户，公司与Adidas 开始合作， 并于 2024 年 9 月开始量产出货。

产能方面，24 年公司在越南的 3 家新工厂开始投产，位于印度尼西亚的第一家工厂已在 2024 年上半年开始投产。公司在中国新设的工厂以及印度尼西亚生产基地的另一厂区也已于 2025 年 2 月开始投产。

盈利能力方面，2024 年公司毛利率同比增长1.2pct 至26.8%，其中24Q4 同比下降2.3pct 至24.1%，我们推测主要由于新工厂产能爬坡所致，2024 年管理费用率同比增长1pct，销售和研发费用率同比持平。2024 年有效税率同比增长1.8pct 至22.5%，归母净利率同比增长0.1pct 至16%。

公司逐步推进本地化采购，2024 年越南工厂所需的原材料，从越南当地采购的金额已经超过公司原材料采购总额的 50%，我们认为能有效降低关税风险和采购成本。

在外部环境不确定的背景下，公司老客户稳健增长，以阿迪为首的新客户逐步进入快速放量期，产能储备也较为充足，我们认为公司有望展现出相比竞争对手更好的成长韧性和增长潜力。

根据年报，我们调整公司盈利预测并引入2027 年盈利预测，预计公司2025-2027 年每股收益分别为3.71、4.22、4.83 元（原25-26 年为3.89 和4.48 元），参考可比公司，给予2025 年18 倍PE 估值，对应目标价为66.51 元，维持“买入”评级。

风险提示：海外通胀、汇率波动、贸易风险、劳动力成本上升