事件：公司发布24 年年报。24 全年，公司实现营收/归母净利润2388.66/25.02亿元，同比-5.03%/-12.14%，基本EPS 为0.46 元。24Q4，公司实现营收/归母净利润634.12/10.71 亿元，同比+0.65%/+49.00%。

产品销量稳步提升，价格下跌拖累营收增长。24 年公司厨房食品/饲料原料及油脂科技业务收入为1454.23/916.39 亿元，同比-1.51%/-10.37%，收入下滑主因是产品销量增长未能抵消价格下跌的影响。量：24 年厨房食品/饲料原料及油脂科技产品销量为2407/2965 万吨，同比+3.65%/+10.32%。公司加大餐饮及食品工业渠道拓展力度，驱动厨房产品销量提升。得益于公司在饲料原料销售渠道的优势及良好的原材料采购，饲料原料及油脂科技产品销量实现同比双位数增长。

价：24 年厨房食品/饲料原料及油脂科技业务单吨售价为6043/3091（元/吨），同比-4.98%/-18.76%。受原材料价格下跌、行业竞争加剧影响，公司产品价格同比下跌。利：厨房食品业务利润同比下滑，主要是受零售渠道消费低迷、面粉业务亏损、新项目投入影响。饲料原料业务依托油脂科技产业链延伸和采购优势实现利润提升。24 年厨房食品/ 饲料原料及油脂科技业务毛利率为6.92%/2.42%，同比+0.51pct/+0.23pct。

Q4 毛利率明显改善，期间费用率小幅上行。24 全年/24Q4 公司毛利率分别为5.35%/6.64%，同比+0.52pct/+1.52pct。Q4 毛利率同比改善，带动归母利润同比大增（yoy+49.00%）。24 全年/24Q4 公司期间费用率为4.45%/4.23%，同比+0.50pct/+0.33pct 。24 年公司销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率分别为2.63%/1.52%/0.18%/0.11%，同比+0.22pct/+0.12pct/+0.15pct/+0.01pct。公司各项费用支出基本稳定，费用率提升主要是收入下降各项费用无法有效摊薄。

投资建议：预计 25~27 年公司归母净利润为29.16/35.06/41.88 亿元，同比+16.6%/+20.2%/+19.5%，当前股价对应PE 为59/49/41X。公司产品销量稳步提升，龙头地位稳固，维持“增持”评级。

风险提示：消费需求疲软，成本上升超预期，食品安全问题等。