投资要点

收入小幅提高，盈利能力增强

25H1 公司实现营业收入1,156.82 亿元（同比+5.67%）；归母净利润17.56 亿元（同比+60.07%），扣非归母净利润13.89 亿元（同比+ 764.33%）。其中25Q2 公司实现营业收入566.03 亿元（同比+8.43%）；归母净利润7.74 亿元（同比+260.96%），扣非归母净利润5.27 亿元（同比+735.24%）。

分产品：厨房产品稳健增长，饲料原料及油脂科技快速提升1）厨房产品实现收入715.51 亿元，同比+2.69%，主要系公司的销售渠道拓展和新工厂产能增加。

2）饲料原料及油脂科技实现收入431.79 亿元，同比+10.81%，主要得益于下游养殖业市场需求、高性价比配方以及公司在销售渠道的优势。

分销售模式：经销渠道优化带来收入增长，直销渠道略有下滑1）25H1 经销渠道收入357.94 亿元，同比+6.86%。经销商数量合计达到9299家，较2024 年末减少141 家，其中西部北部调整较大。

2）25H1 直销渠道收入357.57 亿元，同比-1.17%。

原材料价格处低位，毛净利率修复

1）毛利率：25H1 毛利率为6.53%，同比增加1.63pct。其中25Q2 毛利率6.24%，同比增加1.59pct，主要得益于面粉大米业务的明显改善、以及原材料价格降低。

2）费用率：25H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为2.69%/1.61%/0.10%/0.14%，同比变动分别为-0.03pct/-0.05pct/0/+0.02pct。其中25Q2 销售/管理/研发/财务费用率同比变动-0.14pct/-0.08pct/0/-0.07pct。

3）净利率：25H1 净利率为1.64%，同比增加0.7pct。

维持“增持”评级

预计公司25-27 年实现收入分别为2570.20、2809.23、3173.03 亿元，同比增长分别为7.60%、9.30%、12.95%；预计实现归母净利润分别为34.53、45.51、55.04亿元，同比分别37.99%、31.81%、20.94%。预计25-27 年EPS 分别为0.64、0.84、1.02 元，对应PE 分别为53/40/33 倍。

风险提示：食品安全风险、原材料成本上升、渠道拓展不及预期等。