净利率：2024年平均扣非净利率为1.73%，同比下滑0.20pct，除去毛利率影响，应收账款增加和账期延长导致的持续坏账计提是对净利率产生拖累的主要因素。2025Q1医药流通重点公司平均扣非净利率2.05% ，同比增加0.01pct。整体来看，板块整体扣非净利率表现明显优于毛利率表现，我们认为是板块大部分公司今年持续加强降本控费等举措有所收效，流通行业净利率较低，控费带来的弹性较大，看好后续提质增效持续体现。

信用减值：2024年医药流通板块信用减值损失成为影响利润增速的重要因素，其中国药控股（-13.71亿元）、重药控股（-5.24亿元）等信用减值损失对利润影响最大。从变化趋势来看，2025年一季度大部分公司确认的减值费用依然同比增长。我们认为，若板块账期趋势有所缓和，2025年及后续年度部分标的利润释放有较大弹性。

应收周转：2024医药流通板块应收周转率3.50次，同比减少0.33次， 2025年一季度医药流通板块应收周转率0.79次，同比减少0.06次。整体看，院端回款问题仍未得到改善，部分公司逐步通过筛选客户质量的方式改善整体周转能力。随着医保即时结算以及直接结算等政策的持续落地，我们看好板块账期问题边际改善。

应付周转：2024年医药流通板块应付周转率为3.81次，同比减少0.21次，2025年一季度应付周转率为3.81次，同比基本持平。随着集中度提升对上游议价能力逐渐提升，尤其是具有较强资源优势的国药股份。随着院内外合规运营的逐渐加强、龙头标的市占率的进一步提升，我们看好全国及地方流通龙头在产业链中地位有望逐渐增强。

三、投资建议

在医保支付端趋严、上游医药工业公司营销渠道改革趋势下，我们认为集中度较高的医药流通板块已不仅仅是医药板块中稳健的选择。基于我们对医药政策的研判，我们更看好院内回款改善后利润端弹性大，CSO、器械大健康分销等新业务持续兑现以及在院外渠道具有更高的覆盖度与管理能力的龙头流通公司，重点推荐上海医药、九州通、百洋医药、重药控股，关注国药控股、国药股份、柳药集团等。

四、风险提示

行业加速出清下导致上下游经营短期波动风险；创新分销业务拓展不及预期风险；财务杠杆及筹融资风险