公司公布24 年及25Q1 业绩：24 年收入/归母净利11.0/0.5 亿元，同比+85.7%/-9.7%，收入延续快速增长；25Q1 公司收入/归母净利3.1/0.06 亿元，同比+26.6%/-42.4%，24 年归母净利低于我们预期（0.9 亿元），盈利承压主要系毛利率下滑及管理费用增加，我们认为重卡换电等新业务有望为公司带来新成长空间，维持“增持”。

光伏电站系统集成收入高增，重卡换电等新业务逐步起量24 年公司光伏电站系统集成/电站运营业务分别实现收入10.3/0.4 亿元，同比+85.4%/+30.1%，毛利率为15.0%/55.2%，同比-4.5/-6.9pct，光伏装机需求旺盛带动公司EPC 业务收入快速增长但竞争加剧导致毛利率下滑。24年公司新增储能系统集成/商用车充换电系统集成收入954/1496 万元，合计收入占比达2.2%，24 年公司发布了以“小蚁”无轨智能重卡换电机器人为核心的升级版产品，重卡换电等新业务有望为公司未来打开新的增长点。

收人增长摊薄期间费用率，经营性净现金流仍承压24 年公司期间费用率10.6%，同比-1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为3.0%/3.5%/2.9%/1.2%，同比-0.3/-0.5/-0.6/+0.03pct，收入增长带动费用率明显下降。24 年公司经营性净现金流-1.6 亿元，同比基本持平，现金流为负主要系部分项目进度减缓及执行和结算周期较长，我们预计后续随着公司业务结构中C 端户用分布式的占比提升有望改善公司整体账款结构。

25Q1 收入延续增长，股权激励落地助力成长

25Q1 公司收入/归母净利3.1/0.06 亿元，同比+26.6%/-42.4%，主要系竞争加剧及新业务成本增加致毛利率同比下滑3.8pct 至13.2%，同时计提股份支付费用致管理费用率同比+2.9pct。24 年底公司发布限制性股票激励计划，其中25 年业绩考核目标为营收同比增长50%/归母净利同比增长30%/完成新能源项目容量不低于600MW（满足三者之一），我们预计新业务逐步起量及激励计划落地有望为公司收入及利润进一步增长提供动力。

盈利预测与估值

考虑行业竞争加剧致公司毛利率下滑，我们下调公司光伏EPC 毛利率假设，预测公司 25-27 年归母净利为0.7/0.9/1.1 亿元，对应25-27 年CAGR+30%（前值1.2/1.5/-亿元，下调41%/40%/-），可比公司25 年Wind 一致预期均值1.1 xPEG（前值24 年0.5xPEG），我们看好重卡换电等新业务有望为公司打开成长空间，股权激励有望助力中长期发展，给予公司25 年1.5xPEG，目标价21.60 元（前值23.59 元，基于24 年1.0xPEG），维持“增持”。

风险提示：在建项目进度受阻；项目拓展不及预期；竞争加剧毛利率下滑