事件：公司发布25 年业绩。

25 年：收入102.7 亿/+10.0%；归母净利3.0 亿/+64.2%；扣非归母净利2.3亿/+91.1%。

25Q4：收入29.2 亿/+15.2%；归母净利0.9 亿/+77.1%；扣非归母净利0.7亿/+168.7%。

收入拆分：25 年母婴童收入89.3 亿/+5.9%；其中分产品看奶粉、用品、食品、纺织、玩具、车床椅收入53.4、13.8、4.6、7.5、2.7、4.8 亿元，分别同比+5.3%、+10.6%、-8.0%、+17.0%、-5.5%、+13.7%。25 年丝域（Q3 开始并表）贡献收入4.1 亿，其中头皮头发产品2.4 亿、头皮头发护理服务1.4 亿。丝域门店数达2617 家，预计随着收购整合完成加盟业态有望加速扩张。

公司三扩战略实现业绩兑现，有几个亮点持续关注。

①供应链：完善短链+自营供应链体系，打造高流量&毛利、极致性价比短链商品， 25 年自有品牌及独家定制商品收入12.4 亿元， 占比达13.9%/+5.4pct。

②渠道端发力多业态，构建自营大店、儿童生活馆、Ultra 店、优选店多业态店型，预计在多业态变革下单店有望回正；同时通过加盟加速布局下沉市场，年内已开加盟店173 家、另有232 家加盟店在筹建/在建阶段，加盟单店均贡献收入约157 万。

③全面AI 智能化：持续迭代升级KidsGPT 智能顾问，孵化AI 育儿顾问、营销助手等10+AI 智能体，25 年月均智能DTC 营销形成GMV 占比超26%。

毛利率稳健&费用率改善，新增并购驱动盈利能力显著改善。25 年公司毛利率29.5%/同比-0.2pct，其中奶粉毛利率有所下降，但并购丝域后对毛利率有正向贡献。25 年销售、管理、研发、财务费用率分别为19.3%、4.9%、0.4%、1.4%，分别同比-0.9、-0.6、持平、持平，在收入增长背景下费用率保持平稳。25 年归母净利3.0 亿/+64.2%。25 年扣非归母净利2.3 亿/+91.1%，对应扣非归母净利率2.2%/+0.9pct。

投资建议：国家层面推出育儿补贴政策，同时围绕假期、医保、教育等多维度支持生育，有望筑底公司主业基本盘。随着公司三扩战略持续推进，孩子王直营多业态发展、下沉加盟业态加速拓张，发力自有品牌，并表丝域构筑亲子家庭健康版图，有望保持较快增长。我们预计公司26-27 年归母净利润4.7、5.6 亿元，依然保持高增速，对应26/27 PE 约23x/19x，给予推荐评级。

风险提示：消费复苏不及预期、生育率下降风险、三扩战略成效不及预期