事件概述

公司公告2024 年中报：24H1 实现营业收入5.25 亿元，同比增长23.88%、实现归母净利润1.34 亿元，同比增长12.35%、实现扣非净利润1.23 亿元，同比增长3.13%。

分析判断:

业绩受竞争加剧影响低于预期，自研项目转化收入继续贡献业绩弹性

公司24H1 实现收入5.25 亿元（yoy +23.88%）、实现归母净利润1.34 亿元（yoy +12.35%），其中24Q2 单季度实现收入3.09 亿元（yoy +17.65%）、实现归母净利润0.84 亿元（yoy +0.00%），业绩呈现放缓趋势，我们判断主要受临床前药学研究业务市场竞争加剧以及权益分成、赛默CDMO 业务等低于预期影响。公司24H1实现新签订单7.11 亿元（含税），同比增长13.38%，相对24Q1和23 年全年增长呈现放缓趋势，我们判断主要受市场竞争加剧等因素影响。

（1） MAH 类客户延续高速增长趋势：跟踪2022-2023 年年报数据，医药研发投资企业产生的收入占比分别为51.05%和56.89%，呈现持续上升趋势，另外24H1 披露MAH 类客户收入占比为59.53%，测算来看，24H1 年MAH 类客户产生收入3.1 亿元，同比增长18.4%，延续快速增长趋势。

（2） 仿制药CRO 业务继续呈现高速增长中：公司仿制药CRO业务（临床前药学研究、研发技术成果转化、临床服务）24H1 年实现收入4.96 亿元，同比增长28.8%，其中研发技术成果转化实现收入2.90 亿元，同比增长52%、临床前药学研究实现收入1.13 亿元，同比增长-9%、临床服务实现收入0.93 亿元，同比增长32%，细分业务上呈现结构性分化趋势，其中受托业务的临床前药学研究业务呈现放松趋势、自研产品转化带来的研发技术成果转化收入呈现高速增长趋势。

盈利能力保持相对稳定，高强度研发支出为未来业绩增长奠定基础。

（1） 盈利能力保持相对稳健。公司24H1 毛利率、净利率分别为68.75%和25.55%，相对23H1 的66.56%和28.19%，整体判断来看盈利能力保持相对稳定。

（2） 研发投入继续保持高强度投入，为未来业绩增长奠定基础。公司24H1 研发投入为1.49 亿元，同比增长61.94，延续高速增长趋势。截止24H1，公司已立项未转化的自主研发项目近300 项，其中完成小试阶段的196 项、完成中试放大阶段的40 项、在验证生产阶段的30 个，其中开展了多个新药项目，包括4 个2 类新药IND、1 个1 类新药进入临床I 期，丰富的自研项目为公司未来业绩增长奠定基础。

（3） 经营性现金流承压，我们判断主要受“CRO+CDMO”一体化合作客户账期延长影响。公司2023 年全年和2024 年Q1 经营活动产生的现金流量净额分别为0.90 亿元和-0.95 亿元，主要受“合同资产、应收账款”等科目金额上升明显影响。公司24H1 合同资产+应收账款等金额为7.74 亿元，相对23 年底的5.32 亿元增加2.42 亿元，呈现持续上升趋势，我们判断主要受到与公司仿制药CRO 服务和CDMO 合作的核心客户账期延长等因素影响。

投资建议

公司作为仿制药CRO 市场龙头，受益于仿制药需求的高景气度，叠加权益分成、CDMO 业务、创新药研发等继续贡献业绩增量，我们判断公司未来几年将继续保持高速增长。考虑到仿制药CRO 竞争加剧等因素影响受托业务，调整前期业绩预期，即24-26 年营收从13.72/18.23/23.61 亿元调整为11.94/14.33/17.17 亿元， EPS 从3.37/4.43/5.79 元调整为2.65/3.19/3.93 元，对应2024 年08 月17 日39.18 元/股收盘价，PE 分别为15/12/10 倍，考虑到市场竞争加剧、下调投资评级，即从“买入”评级调整为“增持”评级。

风险提示

核心技术骨干及管理层流失风险、仿制药 CRO 行业存在未来不确定风险、战略布局的 CDMO 业务和创新药研发业务未来具有不确定、核心技术人员流失风险。