事件描述

2024A 公司实现营收24.31 亿元，同比增30.86%；归母净利润5.36 亿元，同比增4.36%；扣非归母净利润5.00 亿元，同比增长8.22%。其中，2024Q4 实现营收6.75 亿元，同比增39.73%；归母净利润1.29 亿元，同比增长16.75%；扣非归母净利润1.24 亿元，同比增长33.81%。公司拟每股派发股利0.90 元，分红比例为94.6%，对应股息率4.8%（2025/4/21 收盘价）2025Q1 公司实现营收7.67 亿元，同比增长54.23%；归母净利润1.73 亿元，同比增长39.41%；扣非归母净利润1.65 亿元，同比增长47.05%；基本每股收益0.32 元/股，同比增4.37%。

事件评论

剔除建设期服务收入后，2024 年营收、毛利和归母净利润均实现稳健增长。1）收入端：

公司收入为15.9 亿元，同比增长5.13%，增长相对稳健。收入增长主要得益于2024 年11 月仁和环境并购落地，并表时间1 个月，贡献生活垃圾中转处理、餐厨垃圾收运及厌氧发酵、工业级混合油等收入合计0.90 亿元。2）毛利率：销售毛利率为64.03%，同比提升0.64pct。3）期间费用率为19.4%，同比降1.70pct，其中财务费用率为6.20%，同比降低1.79pct，因贷款利率降低、贷款本金减少；管理费用率为9.22%，同比降低0.16pct。

4）归母净利润增速低于收入和毛利增速原因：①因公允价值变动收益为0.08 亿元，同比减少0.19 亿元；②所得税率为10.0%，同比提升2.9pct，主因浦湘环保的三免三减半优惠由免税期过渡到减税期。5）现金流：2024 年经营活动现金流净额为9.71 亿元，同比增11.8%；资本开支为9.2 亿元，同比增长61.8%，主要用于平江和浏阳项目建设。

2025Q1 业绩高增，内生增长稳健，仁和环境并表效应显著。1）内生：垃圾焚烧业务运营效率持续领先，平江及浏阳项目（合计1800 吨/天）投产贡献增量。公司垃圾焚烧处理量89.38 万吨，同比增长15.81%；上网电量4.46 亿度，同比增长33.52%；吨上网电量达到498.88 度，同比大幅提升15.29%。2）仁和环境并表：仁和环境主营垃圾中转和餐厨垃圾处理，盈利能力较强，预计2025 年全年并表将显著增厚公司业绩。

新项目投产贡献增量，海外拓展加速。1）国内新项目：浏阳市（1200 吨/日）和平江县（600 吨/日）垃圾焚烧发电项目于2024 年底至2025 年初建成投产，将成为2025 年业绩增长的重要驱动力。2）海外市场突破：吉尔吉斯斯坦首都比什凯克市垃圾发电项目（一期1000 吨/日）正在建设中，预计2025 年底投产；2025 年3 月，公司与吉尔吉斯斯坦奥什市签订2000 吨/日垃圾科技处置项目框架协议，该项目除垃圾焚烧发电（绿电中心）和供热中心外，还包含了算力中心的建设与运营，有望打开增长空间。

持续高分红，并承诺长期50%保底分红比例。2022-2024 年公司分红维持在0.90 元/股，分红比例分别达79.2%、71.8%、94.6%。公司发布《长期分红回报规划》，承诺保底分红比例50%。公司主业经营稳健，现金流充裕，未来资本开支可控，有望维持高分红。

预计公司2025-2027 年归母净利润为7.51/8.16/8.85 亿元， 对应PE 分别为14.1x/13.0x/12.0x，维持“买入”评级。

风险提示

1、特许经营权到期无法续约的风险：根据特许经营权合同及其补充协议，在特许经营期满后，政府重新授予时，仁和环境及其子公司在同等条件下享有优先权，但若拥有雄厚资金实力、深厚技术积累、丰富运营经验的全国性环保行业龙头企业参与竞标，仁和环境及其子公司存在无法续约的可能性。

2、调价机制执行不及时的风险：在固废处理（包括垃圾焚烧、污泥处置、渗滤液 （污水）处理、垃圾填埋、灰渣处理）项目特许经营期内，公司向政府有关部门/单位提供固废处理服务，并按相关协议约定的处理单价和实际的处理量计算收取处理服务费，并在特许经营期限内定期参考主要材料、人工费等成本的变化进行调价。固废处理单价一般由政府有关部门/单位根据项目投资规模、环保标准、垃圾特性、边界条件等因素并考虑特许经营者一定的收益水平后核准确定。如果公司特许经营权项目后续调价机制执行不及时，则可能给公司盈利能力造成不利影响。