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青木科技发布2025 年中报，2025H1 实现营收6.68 亿元/+22.75%，归母净利润0.52 亿元/-22.96%，扣非归母净利润0.49 亿元/-19.81%；2025Q2 实现营收3.94 亿元/+23.81%，归母净利润0.42 亿元/-2.90%，扣非归母净利润0.40 亿元/-1.06%。

点评：

品牌孵化业务表现亮眼，收入维持增长趋势。2025H1 公司实现营收6.68 亿元/+22.75%。分业务模式看：1）电商代运营服务收入3.00 亿/+7.21%/占比44.93%，主要系潮玩、运动户外品类业务增长以及新增了合作品牌；2）品牌孵化与管理业务收入2.32 亿/+86.46%/占比34.83%，主要由公司孵化管理品牌Cumlaude Lab（珂蔓朵）和ZUCCARI（意卡莉）所贡献；3）经销代理业务收入0.95 亿/+11.85%/占比14.18%，主要由宠物食品品牌 Hills 以及其他新增合作项目的收入贡献；4）品牌数字营销收入0.13 亿/-45.11%/占比2.02%；5）技术解决方案及消费者运营服务收入0.27 亿/-10.58%/占比4.05%。

品牌孵化业务增大营销投入，销售费用率增加明显。2025H1 公司期间费用率47.71%/+7.43 pct，其中：销售费用率31.19%/+8.15pct，主要系品牌孵化与管理业务增加市场推广费和平台费所致；管理费用率13.43%/-0.04pct；研发费用率3.10%/-1.35pct；财务费用率-0.01%/+0.68pct。2025Q2 期间费用率47.52% /+9.33pct，其中：销售费用率32.41%/ +9.73pct；管理费用率12.50% /+0.37pct；研发费用率2.57%/-1.05pct；财务费用率0.04%/+ 0.28pct。

投资建议：公司主业代运营业务表现稳健，泡泡玛特、jellycat 等潮玩品牌的持续爆火保障公司主业稳定增长，公司进一步发力品牌孵化业务，目前珂蔓朵和意卡莉逐步进入放量阶段，将带动公司业绩显著优化。预计2025-2027 年营收分别为15.75 亿/20.35 亿/25.96 亿，归母净利润分别为1.05 亿/1.47 亿/2.11 亿，对应PE 分别为61 倍/44 倍/31 倍。

首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：消费市场承压；品牌合作风险；国际贸易风险；业绩预测和估值判断不达预期。