报告摘要：

青木科技：公司深耕代运营与品牌孵化，打造一站式品牌电商服务体系。

公司成立于2011 年，主营业务为电商代运营服务和品牌孵化与管理。公司以大服饰领域代运营起家，逐步拓展至潮玩、健康食品和宠物食品等领域。2024/2025 前三季公司分别实现营收11.53/10.21 亿元，分别同比+19.20%/+26.34%；2024/2025 前三季公司分别实现归母净利润0.80/0.91亿元，分别同比+73.84%/+10.22%。

电商代运营服务：电商代运营服务市场规模仍有增长空间, 服务趋向专业化、精细化、集中化。公司的电商代运营服务包括传统电商平台的代运营服务和电商直播服务。截至2024 年末，公司合作品牌数量达58 个。

公司以大服饰品类运营代理起家，逐步向潮玩品类拓展，大服饰涵盖Skechers、ACNE Studios、Under Armour、ECCO、李宁等，潮玩主要合作品牌为泡泡玛特和Jellycat。2024/2025H1 公司电商代运营业务分别实现收入5.65/3.00 亿元，分别同比16.16%/7.21%，占收入比重分别49.01%/44.93%。

品牌孵化与管理：品牌孵化与管理业务主要挖掘在中国市场具备成长潜力的优质海外品牌，品牌孵化与管理业务主要采取总代理和合资运营两种方式，合作品牌聚焦于大健康和宠物食品领域。2021 年，公司开始代理西班牙专业女性私护健康珂蔓朵（Cumlaude Lab）；2023 年下半年，开始代理意大利自然膳食保健品品牌意卡莉（Zuccari）；2025 年11 月，收购挪威膳食营养品牌诺美嘉（Noromega），持续拓展大健康板块布局。

此外，公司前瞻布局宠物食品赛道，签约Tiki Pets、Nulo、Vital Essentials等海外高端宠物食品品牌，扩大公司公司在宠物消费领域的业务布局。

2024/2025H1 品牌孵化与管理业务分别实现收入3.07/2.33 亿元，分别同比57.18%/86.46%，占收入比重分别26.59%/34.83%，未来品牌孵化与管理业务有望为公司贡献第二增长曲线。

投资建议：公司深耕代运营与品牌孵化，打造一站式品牌电商服务体系，从大服饰领域代运营逐步拓展至潮玩、健康食品和宠物食品，伴随着品牌孵化业务的纵深，有望持续提升人效与转化率，抬升增长上限。我们调整2025-2027 年盈利预测，预计2025-2027 年营收为15.73 亿/21.81 亿/28.68 亿，归母净利润为1.21 亿/2.12 亿/3.12 亿，对应PE 为56 倍/32 倍/22 倍，给予“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧，品牌商合作风险，宏观经济环境波动，技术迭代与数字化能力风险，业绩预测和估值不达预期。