2Q25 业绩低于我们预期

公司公布1H25 业绩：1H25 营业收入8.78 亿元，同比+18.89%；归母净利润1.15 亿元，同比+18.52%；扣非后净利润1.09 亿元，同比+18.48%。对应2Q25 营业收入3.53 亿元，同比-14.61%；归母净利润0.54 亿元，同比-1.43%；扣非后净利润0.50 亿元，同比-4.25%。公司2Q25 业绩低于我们预期，主要是关税影响2Q25 公司发货节奏。

短期关税扰动不改长期成长逻辑。1）2Q25 公司收入短期承压，主要原因是4-5 月关税政策频繁变动，导致对美出货几乎停滞，6 月起马来西亚工厂开始大批量对美出货，但前期磨合过程中出货节奏受阻，导致2Q25 存货环比1Q25 增加1.9 亿元。2）公司马来西亚工厂设计产值20 亿元，目前产能可有效覆盖北美订单。我们认为随着马来西亚工厂产能持续释放，以及促销备货旺季的到来，3Q25 公司收入有望重回增长。3）公司非北美市场拓展顺利，此前收购的德国清洁电器制造商Producteers 于2Q25 并表，贡献收入和利润增量。4）我们认为后续自主品牌和新品类放量有望继续驱动增长。

公司盈利能力持续向好。1）2Q25 公司毛利率38.3%，同比+5ppt，得益于客户结构优化、毛利较高的吸尘器占比提升、电商业务增长和德国子公司并表。2）由于费用刚性和管理人员增加，2Q25 公司销售/管理费用率同比+2/+4ppt，研发/财务费用率同比-1/-1ppt。3）综合影响下，2Q25 公司净利率15.2%，同比+2ppt，若剔除德国子公司并表影响，我们估计公司2Q25 净利率同比保持稳定，主要是公司马来西亚工厂出货价格上调，对冲部分关税影响。4）我们预计马来西亚工厂达产后，在关税洼地优势、自动化产线利用率提高、所得税优惠因素下，利润率或将优于国内，有望提高公司盈利能力。

发展趋势

主业基本盘成长性尤佳，护理机器人蓄势待发。1）公司是同时具备研发生产优势、客户资源和渠道优势、本地化服务优势的稀缺出口标的，主业围绕拓客户+拓品类+拓市场持续取得突破，我们认为未来仍有较高成长性。2）25年8 月，公司二便护理机器人项目入选工信部、民政部《智能养老服务机器人结对攻关与场景应用试点项目公示名单》，产品性能和质量获权威认可，并且海外也已获得多国认证，我们认为有望在银发经济趋势下贡献收入增量。

盈利预测与估值

我们维持2025/2026 年盈利预测不变。当前股价对应24.6 倍/19.7 倍2025/2026 年市盈率。维持跑赢行业评级和39.84 元目标价，对应29.3 倍/23.5 倍2025/2026 年市盈率，较当前股价有19%上行空间。

风险

关税政策风险；汇率波动风险；新业务拓展不及预期风险