事件：10 月28 日，公司发布25 年三季报，25 年前三季度实现营收12.4亿元，同比下降1.8%；实现归母净利润0.5 亿元，同比下降55.3%；扣非归母净利润为0.3 亿元，同比下降65.3%。单季度看，25Q3 实现收入5.1 亿元，同比增长18.3%，环比增长18.8%；归母净利润0.3 亿元，同比下降11.5%，环比增长122.2%；扣非归母净利润0.2 亿元，同比下降20.5%，环比增长198.6%。

业绩持续修复，存货翻倍增长。前三季度利润下滑，我们判断主因网通产品需求等影响，但Q3 利润环比持续改善，我们判断主因数据中心交换机销售持续增长、海外市场及服务器业务加速突破。且公司Q3 经营性现金流净额达到1.6亿元，相比Q2 的-1.3 亿元有大幅好转，经营质量提升。25Q3 公司毛利率11.8%，同比下降6.5pct；净利率4.8%，同比下降1.6pct，主因国内ICT 市场竞争激烈导致销售价格下降。费用方面，25Q3 公司销售/管理/研发费用率分别为1.2%/1.9%/8.2%，分别同比+0.2pct/-0.4pct/-1.0pct，整体稳定。前三季度公司存货同比增长101%达7.5 亿元，主要系增加新项目销售和备料所致。

发布股权激励，彰显管理层信心。公司推出2025 年股权激励计划，拟授予139.53 万份股票期权（占总股本2.01%），覆盖430 名核心人员（涵盖董事、高管、中层及核心技术/业务骨干），行权条件以25 年为基数，26-28 年营收增速需分别不低于35%、60%、90%。有利于绑定核心团队，较高的业绩增速目标也彰显管理层对公司未来的信心。

转让菲菱国祎部分股权，优化资源配置。公司公告将其控股子公司菲菱国祎15%的股权转让给国祎新能源。公司持有菲菱国祎的股权比例将由55%下降至40%，公司将不再并表菲菱国祎。菲菱国祎24 年全年及25 年前三季度净亏损分别为221 万元、46 万元，未实现有效盈利，且未形成规模化业务，此次转让股权有助于公司收缩非核心领域。公司公告将IPO 超募资金1.5 亿元建设“光通信传输系统设备之接入网设备”项目，扩充公司主营业务，优化资源配置。

服务器、自研白牌交换机等产品取得积极进展。公司海宁子公司大力扩展的国产方案交换机、高端数据中心交换机、服务器类等业务进展顺利。服务器已实现了持续的批量交付。公司在自研白牌交换机进展方面进步较大， 在200G/400G/2.0T/8.0T 数据中心交换机上迭代12.8T 等产品形态，启动了基于博通芯片的数据中心交换机产品开发，当前已实现交付客户；扩展了基于国产CPU 的COME 模块。

投资建议：考虑公司中高端数据中心交换机绑定头部客户，且公司海外业务、服务器业务积极突破，预计公司25-27 年归母净利润为0.8/1.1/1.9 亿元，对应PE 分别为89/65/36 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧等。