2022 年业绩符合我们预期

公司公布2022 年业绩：收入194 亿元，同比增长102%；归母净利润9.6亿元，同比增长117%，符合我们预期。2022 年经营活动产生的现金流量净额同比由负转正至8.5 亿元，主要系销售量上升、毛利增加引起的营业利润的增加；资产负债率同比下降22.7ppt 至51.7%。

公司2022 年拟向全体股东每10 股派发现金红利3.00 元（含税），以资本公积金向全体股东每10 股转增5 股。

发展趋势

布局原材料乙二醇，完善产业链，成本竞争优势强。正达凯规划建设“年产120 万吨MEG 联产10 万吨电子级DMC 新材料项目”。我们认为本次公司对正达凯的收购能够较大程度满足公司原料供应安全（120 万吨乙二醇可以满足约300 万吨瓶级PET 的生产），形成产业配套。同时，公司公告，2018 年至2022 年9 月，公司MEG 采购均价为4,420 元/吨，而本项目一期的成本价为3,680 元/吨，显著低于公司近年来内采购均价，我们认为成本竞争优势明显。

拟发行可转债，充实流动资金。公司拟发行可转债募资不超过27 亿元，用于年产120 万吨MEG 联产10 万吨电子级DMC 新材料项目（一期）。我们认为公司债公司债券完成后，公司资金实力将得到增强，为后续发展提供有力保障。

看好瓶级PET 中长期景气度。公司预计重庆三期60 万吨瓶级PET 的产能在1H23 建成投产，瓶级PET 总产能或将达到300 万吨/年，成为国内第一。同时，据卓创数据显示，2023/2024/2025 年中国瓶级PET 预计新增产能分别为245（其中万凯新材1H23 预计新增60 万吨）/120/120 万吨，对应19/7/7%的增速。中国表观消费量受传统包装材料加速替代和海外需求高涨的影响，我们判断有望在2023-2025 保持约10%的复合增速。我们认为虽然2023 年新增供给较多，但海外几乎没有新增产能，且国内受能源管控影响，新增产能也将逐年减少，我们看好瓶级PET 中长期景气度。

盈利预测与估值

考虑到2023 年新增产能释放，我们分别上调2023/24 年营收7/16%至205/239 亿元，但考虑到油价仍维持高位所导致的高成本，我们维持盈利预测基本不变。我们维持目标价37 元不变，对应11/9x 2023/24 年市盈率，较当前股价有31%的上行空间。维持跑赢行业评级。当前股价交易于9x/7x2023/24 年市盈率。

风险

原料价格和供应波动，市场竞争加剧。