亚香股份公布2023 半年报。2023 上半年公司实现营业收入2.87 亿元，同比下降22.60%，归母扣非净利润0.38 亿元，同比下降43.48%。

公司多项产品在其细分市场具有领先地位。其中，公司天然香料主要产品为丁香酚香兰素和阿魏酸香兰素等，即采用丁香酚、阿魏酸等可再生物质为原料生产的香兰素，公司目前已成为全球该类产品主要生产企业之一。 公司凉味剂产品主要为 WS-23 等 WS 系列凉味剂产品，该类产品的国内供应商主要是公司和爱普股份，公司已成为全球该类产品主要生产企业之一。该产品主要客户为玛氏箭牌、国际香料香精等公司。

公司推出回购股份计划，彰显管理层信心。本次用于回购的资金总额为不低于人民币 1500 万元，不超过人民币 3000 万元。按回购股份价格上限 38 元/股测算，预计回购股份数量为 394737 股至 789473 股，占公司总股本比例为 0.49%至 0.98%。公司本次回购的股份拟用于实施员工持股计划或股权激励计划，有利于健全公司长效激励机制，促进公司长期、持续、健康发展。

传统烟草之外，渗透率快速提高的新型烟草或将带动未来烟草香精的激增。

根据国家统计局、Euromonitor、头豹研究院数据显示，从全球电子烟的市场规模看，新型烟草所包含的雾化电子烟与 HNB 呈现稳定增长的态势，其中HNB 的市场规模由 2016 年的 14 亿美元增长至 2021 年的 288 亿美元，复合增长率达到 83%，雾化电子烟市场规模由 2016 年 97 亿美元增长至 2021 年 228 亿美元，复合增长率达到 19%。目前中国加大研发比例布局 HNB，预计 HNB 进入收获期后将进一步带动烟草香精的需求量。

盈利预测与投资评估。我们预计亚香股份2023-2025 年归母净利润为1.12、1.71 和2.40 亿元，对应EPS 分别为1.39、2.12 和2.97 元。综合来看我们给予2023 年亚香股份24-27 倍PE 估值区间，对应合理价值区间为33.36-37.53 元，维持“优于大市”投资评级。

风险提示。在建产能投放不及预期；宏观经济下行；原材料市场价格下跌。