事件。2025 年4 月23 日，公司发布2024 年年报。 2024 年全年，公司实现营收7.97 亿元，同比增长26.42%；实现归母净利润0.56 亿元，同比下降30.51%；实现扣非后归母净利润0.55 亿元，同比下降24.70%。其中4Q2024，公司实现营收2.21 亿元，同比增长41.79%，环比增长2.97%；实现归母净利润0.11 亿元，同比下降5.32%，环比增长7.88%；实现扣非后归母净利润0.11 亿元，同比增长15.01%，环比增长24.44%。

分业务经营情况。2024 年，合成香料、凉味剂、天然香料以及其他产品分别实现收入0.85 亿元、3.17 亿元、3.83 亿元、0.12 亿元；毛利率水平分别为16.18%、31.98%、23.00%、2.41%。公司全年归母净利润同比下降30.51%，主要系产品价格竞争日趋激烈，利润空间进一步缩小所致。

泰国基地税收破局，天然+合成香兰素成长可期。2024 年以来，香兰素产品接连遭遇欧盟反倾销（24 年5 月）、美国双反（24 年6 月）的调查，2024 年11 月13 日，美国商务部反补贴税初裁结果已公示，税率为27.33%；2025 年1月10 日，美国商务部反倾销初裁结果已公示，税率为186.20%。在此行业背景下，2024 年11 月，亚香股份募投项目“亚香生物科技（泰国）有限公司生产基地项目”项目一期相关产线已开始正式投产，一期项目产能包括香兰素1000 吨、橡苔200 吨、苯甲醛100 吨、苯甲醇50 吨、桂酸甲酯100 吨、凉味剂150 吨、叶醇150 吨香精香料生产装置，同时据公司公开投资者问答内容，泰国工厂已经实现正常运行满负荷生产；此外，2025 年1 月6 日，亚香股份、泰国亚香和欣欣向荣公司基于长远发展战略考虑，由泰国亚香作为实施主体，在泰国亚香现有工厂区域内拟新建一条4000 吨合成香兰素生产线，建成后将实现4000 吨合成香兰素的产能，将带来4 亿元的年营业收入（上述数据系合作各方根据目前的市场状况估算）。我们认为，在关税之墙高筑的背景下，泰国基地的建成投产一方面能够丰富产品结构、增加产品产能，另一方面得以规避关税影响，打造“人无我有、人有我优”的竞争实力。

投资建议：我们预计2025-2027 年归母净利润分别为2.60、3.42、4.06 亿元，现价（2025/4/24）对应PE 分别为25X、19X、16X。公司系天然香料及凉味剂领先企业，客户资源丰富，生物技术布局前景广阔，泰国基地一期项目的投产有望助力盈利迈入新台阶。我们看好公司未来发展空间，维持“推荐”评级。

风险提示：主要原材料价格波动、新产品开发、环保、海外业务拓展不及预期等。