投资要点

森鹰窗业：节能门窗第一股，20 年深耕铝包木。公司在铝包木窗行业深耕20 多年，率先将德系木窗系统引入中国并提出“铝包木窗”概念。截止2021 年底，公司拥有哈尔滨和南京两大生产基地，合计系统窗年产能达60 万平米。实际控制人为边书平、应京芬夫妇，合计持有公司62.51%的股权，持股比例较高。美凯龙商场、居然投资、梅州欧派先后战略入股。

系统门窗行业分析：低碳+消费升级促系统门窗市场规模增长，龙头企业集中度有望持续提升。“系统门窗”解决行业痛点，门窗质量和性能得到有效控制，行业步入规范化时代。门窗行业规模约2500 亿左右，系统门窗渗透率当前仅3%，未来渗透率有望快速提升。行业规范化+疫情影响+头部窗期开启上市融资时代，门窗行业出清进行中，龙头企业集中度有望加速提升。

森鹰窗业主要看点：高端品类竞争优势明显，扩产有望带动C 端持续增长。公司深耕高端铝包木门窗20 余年，技术和品牌优势明显。数字化建设提升生产效率和管理半径，同时终端消费体验持续优化。通过募投项目，系统门窗产能持续释放，未来产能有望达到100 万平米，规模效应有望进一步体现。公司经销商质量较高，C 端放量潜力大。

盈利预测与估值：我们预计森鹰窗业2022 年至2024 年归母净利润分别为1.35 亿元、1.73 亿元、2.12 亿元，对应2022 年11 月18 日收盘市值PE 分别为19.3 倍、15.0 倍、12.3 倍。首次覆盖，给予“审慎增持”评级。

风险提示：系统门窗行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、新增产能不及预期风险、应收账款坏账风险、地产投资不及预期风险