核心观点

事件：2025年11月20日，公司发布公告，控股子公司江苏博创园于近日收到国家药监局签发的受理通知书，同意受理CKBA乳膏联合窄谱中波紫外线（NB-UVB）在2-12岁（含2岁）儿童非节段型白囊风受试者中的安全耐受性、疗效和药代动力学特征的多中心、随机、双盲、安慰剂对照I期临床研究申请。

有望填补临床空白，IIT数据优异。白癫风是一种慢性自身免疫性疾病，全球患病率为0.5-2.0%，我国现存患者超2000万人，其中儿童白囊风患者占比32%-40%，全球暂无产品获批治疗儿童白癫风。CKBA作为全新靶点的免疫调节剂，能够改善皮肤区域免疫环境，有效阻止“白斑”扩增；NB-UVB（儿童白癫风进展期的一线疗法）可促进黑素干细胞分化为成熟黑素细胞，二者联用有望形成协同。CKBA软膏联合NB-UVB治疗2-12周岁儿童白囊风的自身对照、单盲的探索性研究（IIT）数据显示：30例患者治疗24周后，药物组（1.5%CKBA软膏联合NB-UVB）VASI评分较基线改善57%，显著优于对照组（赋形剂联合NB-UVB）的17%，其中药物组VASI50达到60%，VASI75达到33%，VASI100达到3%，整体数据优异。我们预计CKBA儿童白风适应症的期临床试验申请将于26年初获批启动。

CKBA临床迅速推进，明年为关键节点。CKBA其他适应症临床迅速推进：1）成人白风：已完成1II期临床试验，近期将提交1I期临床试验申请；2）玫瑰痤疮：I/I期临床试验于25年9月获批，目前正积极筹备开展；3）阿尔茨海默症：临床前研究顺利推进中，计划26年H2提交IND申请。此外，公司多款重点产品有望在今年年底或明年获批，包括盐酸毛果芸香碱滴眼液（老花眼滴眼液）、复方硫酸钠片、非那雄胺他达拉非胶囊及和胃整肠丸境内生产上市等。因此，明年将为公司研发端和商业化密集突破的关键节点。

盈利预测与投资建议

我们维持盈利预期，预测公司2025-2027年每股收益分别为0.22/0.48/0.85元，根据可比公司，给予公司2026年63倍市盈率，对应目标价为30.24元，维持“增持”评级。

风险提示

研发进展不及预期风险；新产品放量低预期风险；市场竞争加剧风险；毛利率提升不及预期风险。