图表1：公司主营业务构成

资料来源：同花顺iFinD

一、基本面投资逻辑

1）成功转型半导体，激发成长动能

A）从传统行业转型半导体领域，成长天花板打开。香农芯创前身为聚隆科技，成立于1998年最初的主营产品为洗衣机减速离合器。2019年，基石资本完成对聚隆的要约收购，开始转型布局半导体领域，目前，公司已形成芯片分销和自研产品两大业务板块，成长天花板打开。

图表2：公司发展沿革

B）业务转型效果显著，构筑业绩新增长极。公司转型后发展稳健，传统业务洗衣机减速离合器收入有所收窄，高成长性的半导体业务收入逐步释放，总体呈稳健增长态势。目前，公司半导体领域主要拥有两大业务板块，主营业务为电子元器件分销业务，企业级SSD和RAM业务为公司第二发展曲线。当下分销业务系公司的收入支柱，截止2024中报该板块收入占比达到90%以上，减速器业务和自研产品占比分别为1.96%、0.01%；公司毛利率企稳回升，费用率摊薄明显。

图表3：截至2024年6月营收占比

图表4：2012-20241-9月营业收入及同比增速（左）2012-20241-9月归母净利及同比增速（右）

C）多股东资源赋能，分板块激励凸显雄心。引入无锡国资赋能，基石资本董事长张维先生是公司的实际控制人；公司董事会成员学历背景优越，丰富整合经验与产业资源助力公司发展；股权政策巩固核心团队，分板块激励计划彰显发展雄心，根据业务性质与发展阶段不同，公司按照业务板块分别设置了不同的激励目标和触发件，涵盖半导体产业板块（海普存储）和半导体分销板块（联合创泰），充分体现了公司的精细化激励机制和对各业务条线人才队伍的重视。

2. 深度绑定代理品牌，手握核心客户资源

A）公司通过联合创泰主体开展半导体分销业务，上游深度绑定头部供应商，下游与国内互联网客户联系紧密，代理品牌包括SKHynix(海力士)、MTK(联发科)、GigaDevice(兆易创新)、AMD(超威半导体)等多家一线企业;下游客户包括阿里、腾讯、字节、百度等一线互联网厂商，经过多年合作，已构建较强客户黏性。

图表5：分销业务上下游客户情况

B）产品:自研产品打开第二增长曲线。公司联合SK海力士、大普微电子等合作方先后成立控股子公司海普存储和海普芯创,分别负责企业级SSD和DRAM产品的设计、生产和销售。目前公司自主品牌建设、开发进展顺利，以深度服务国家大数据产业为出发点，围绕国产化、定制化路线，截止2024年中已完成企业级DDR4、DDR5、Gen4eSSD的研发试产，产品性能优异。根据公司股权激励计划目标，我们预计企业级产品未来将处于高速增长通道。

图表6：自研产品进展

3. 盈利预测及评级

华源证券预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.81/5.29/6.53亿元，同比增速分别为27.38%/9.87%/23.55%，当前股价对应的PE分别约为27/25/20倍。由于A股没有分销业务结构完全可比的公司，考虑到香农正在进军存储模组行业，开展第二增长曲线，我们选取存储模组公司江波龙和德明利作为可比公司，2024-2026年平均估值分别约为27/28/23倍，公司估值与行业平均水平接近，鉴于公司分销业务深度绑定上下游，企业级SSD和DRAM业务打开第二增长曲线，首次覆盖，给予“增持”评级。

图表7：盈利预测与财务指标

二、技术面信号

公司隶属半导体存储芯片概念，当前股价对比同业上市公司处于低估区间，后市增长空间巨大；当下筹码愈发集中，且股东中有多家社保基金和险资以及公私募机构的身影，市值160亿左右易炒作，深受游资和主力的喜爱；前期经过3个月的高位调整后，6月以来震荡上行且放量数倍的成交额，各周期均线呈多头排列向上，股价站稳在各均线之上，技术面上金叉信号（5日MACD和10日MACD）即将显现，再配和业绩预期和题材热度，股价有望进一步加速。

风险提示：

上游供应商依赖风险;下游客户资源依赖风险;存货跌价风险;新产品业务拓展不及预期风险。

参考资料：

20250102-华源证券-香农芯创-“分销+产品”双轮驱动，聚焦半导体领域发展

【免责声明】本文观点由九方智投顾钱栋编辑整理(登记编号：A0740624100008）。以上内容仅供您参考和学习使用，不作为买卖依据，据此操作风险自负！投资有风险，入市需谨慎。