投资要点

25Q1 业绩低于市场预期。公司25 年Q1 营收67.6 亿元，同环比49.6％/0.6％，归母净利润0.9 亿元，同环比-40.6%/-8.4％，毛利率5.5%，同环比-2/-2.3pct，扣非归母净利0.8 亿元，同环比-44%/-10%，低于市场预期。

25Q1 出货高增、25 年有望维持30-40%增长。公司25Q1 铁锂出货22.3万吨，同增64%，环比-5%，其中高端产品出货8.2 万吨，占比37%，环降11pct，但仍维持较高水平，此外公司25Q1 储能占比达38%。公司4、5 月已满产满销，在铁锂行业份额持续提升，我们预计25 年出货90-100 万吨，同比维持30-40%增长，其中公司YN-13 产品逐步起量，我们预计高端产品占比提升至40%左右。

Q1 单吨盈利受原材料涨价影响、Q2 起加工费上涨落地贡献盈利弹性。

公司25Q1 铁锂售价3.4 万/吨（宁德时代部分以净额法计算），环比微增，单吨毛利0.17 万元/吨，环比下滑0.05 万元/吨，单吨盈利0.04 万元/吨，环比持平，主要系Q1 磷酸一铵、硫酸亚铁等原材料价格上涨，我们预计影响接近0.1 万/吨净利。3 月第一大客户及其他客户全系产品涨价落地，我们预计Q2 公司单位盈利预计进一步提升至0.1-0.2 万元/吨，盈利拐点明确。25 年我们预计公司高端产品占比有望提升至40%+，我们预计25 年单吨利润有望达0.15 万元/吨左右。

单吨费用控制良好、经营性现金流承压。公司25 年Q1 期间费用2.4 亿元，同环比50.2%/-12.7%，单吨费用0.11 万元/吨，环比微降；经营性现金流-5.3 亿元，同环比447%/-33.3%；25 年Q1 资本开支4.6 亿元，同环比14%/82.6%；25 年Q1 末存货32.3 亿元，较年初15.3%。

投资建议：考虑铁锂原材料成本影响，我们下修25-27 年归母净利至15.4/22.6/30.2 亿元（原预期23/32/40 亿元），同比+160%/+46%/+34%，对应PE 为15/10/8 倍，我们给予25 年20x，对应目标价40.8 元，公司估值安全边际高，考虑后续涨价盈利弹性，维持“买入”评级。

风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格大幅波动，产业竞争加剧。