事项：

公司披露2024 年年报及2025 年一季报，24 年全年实现营收52.45 亿元，同比增长21.22%，实现归母净利润 6.25 亿元，同比增长45.68%，扣非归母净利润6.00 亿元，同比增长42.08%。单4 季度实现营收15.73 亿元，同比增长29.55%，归母净利润1.54 亿元，同比增长34.78%，扣非归母净利润1.57 亿元，同比增长43.03%。25Q1 公司实现营收14.80 亿元，同比+34.82%；实现归母净利润2.04 亿元，同比+37.68%，扣非1.99 亿元，同比+44.20%。

评论：

高端化成效显著，中高端副牌紧凑接力。公司24 全年自有品牌业务收入35.45亿元，同比增长29.14%，自有品牌业务占公司整体收入比重提升至67.59%。

（1）弗列加特为先锋，高端化成效显著。弗列加特作为公司高端品牌，聚焦“鲜肉精准营养”，以深厚研发+核心技术突破塑造高端产品力。24 年双十一期间，登顶天猫猫粮品类销售冠军，全网销售额同比+190%。同年，基于弗列加特高端化经验，公司推出超高端狗粮品牌汪臻醇，快速抢占国内高端狗粮细分赛道。

（2）奶弗、BARF 等中高端系列紧凑接力。2024 年双 11 期间BARF 全网销售额同比增长 150%，进一步浇筑品牌高端调性。根据淘系线上数据，25Q1 麦富迪全系列销售额增速在30%左右，弗列加特淡季依然延续接近150%高增，高基数加速或验证品牌势能进一步加强。公司“三弗”于25 年开年即斩获佳绩，有望助推公司品牌矩阵结构进一步优化。

主粮占比进一步提升，渠道优化快速协同，盈利能力进一步凸显。

24 年公司主粮营收26.90 亿元，yoy+28.88%，占比提升至51.30%；零食24.84亿元，yoy+14.66%，占比下降至47.35%。主粮在宠物食品中具有高粘性、高复购、高利润率的特点，且受限于配方、设备壁垒，是头部上市公司的优势领域。公司进一步提升主粮比例，可不断增强品牌粘性、培育客户的高忠实度，从而对利润率提升进一步增益

24 年品牌直销业务收入达19.69 亿元，占比由23 年的28.56%提升至37.55%，对应经销占比下降8.5pcts。公司整体24 年净利率由23 年的9.95%提升2.01pct至11.96%；25Q1 净利率进一步上行至13.82%，高端品牌加速带来的净利率提升效应正在不断凸显。

投资建议：预计随着公司高端品牌占比不断提升，公司盈利能力与品牌效应将得到进一步增强。我们上调公司25-26 年EPS 预测为1.99/2.62 元/股（原预测为1.98/2.61 元/股），并引入27 年预测3.29 元/股。根据DCF 估值法，给予目标价为113 元/股，对应26 年43 倍PE，维持“推荐”评级。

风险提示：国内市场竞争加剧、自有品牌拓展不及预期、原材料价格波动、汇率波动、国际政治经济环境变化。