投资要点

事件概述

4月21日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业总收入52.45亿元，同比+21.22%； 归母净利润6.25亿元， 同比+45.68%；扣非归母净利润6.00亿元，同比+42.08%。2025年一季度实现营业总收入14.80亿元，同比+34.82%；归母净利润2.04亿元，同比+37.68%；扣非归母净利润1.99亿元，同比+44.20%。

自有品牌布局持续深化，2024年实现多维度突破发展。2024年公司营收实现稳步增长，主粮和零食分别实现营收26.90、24.84亿元，同比增长28.88%/14.66%，其中自有品牌业务收入 35.45 亿元，同比增长29.14%。2024年以来，公司积极完善产品布局，一方面稳固核心品牌麦富迪，品牌蝉联 5 年天猫综合排名第一，2024 年获得 AAA 级（全国级）知名商标品牌授牌，更以 92.53 的品牌指数登顶《中国宠物食品十大品牌》榜首；另一方面公司持续布局高端宠食市场，对弗列加特进行品牌 2.0 升级，同时推出第三个自有品牌“汪臻醇”，填补了国内品牌犬粮市场超高端领域的空白。我们认为，25年公司主粮体量有望再上新台阶。

直销渠道结构优化，线上规模持续攀升。公司近年来紧抓渠道变革红利，深度携手主流与直播电商平台，实现线上业务的爆发式增长，品牌综合排名连续多年位列多家电商平台第一。2024年，公司通过线上第三方平台实现营收19.69亿元，同比增长59.33%，占主营业务收入比重为37.72%。我们预计随着公司自有品牌的不断发展，未来直销占比有望稳步提升，并进一步带动公司营收稳步增长。

盈利质量稳健提升，费用管控同步助力。2024 年公司毛利率/净利率分别同比+5.43/+2.01 个百分点至42.27%/11.96%，其中主粮/零食毛利率分别同比+8.70/+2.28 个百分点至44.70%/39.47%，直销/经销/OEM+ODM 毛利率分别同比+2.97/+6.23/+2.70 个百分点至53.11%/38.56%/33.18%，我们推测毛利率与净利率的提升主要系毛利率较高的主粮与直销渠道占比提升。2024 年销售费用率同比+3.45 个百分点至20.11%，主要系公司自有品牌、直销渠道收入增长、占比提升，相应的业务推广费及销售服务费增长。我们预计未来随着产品结构优化与直销占比稳步提升，公司盈利质量有望持续向上。

投资建议

近年在我国人均可支配收入增长、对宠物陪伴的精神需求增加等多重因素的影响下，宠物经济蓬勃发展，我们认为，随着人们对喂养商品粮的认知提升，市场对宠物食品的需求将进一步释放。公司凭借在产品、渠道和品牌方面的深耕与投入，稳坐国产宠物食品龙头，而随着宠物食品行业规模的快速增长与行业集中度的不断提升，公司市场份额也有望进一步提升。我们预计公司25-27年营收分别为64.70/77.70/93.70亿元，同比增速分别23.36%/20.09%/20.59%；归　　母净利润分别为9.05/12.43/15.69亿元， 同比增速分别为44.83%/37.38%/26.26%。对应PE 44/32/25倍。维持“买入”评级。

风险提示

自有品牌发展不及预期，行业竞争加剧。