事件：

公司发布2024年度与2025Q1业绩报告。2024年公司实现营收52.45亿，同比+21.22%；归母/扣非归母净利润6.25/6.00 亿，同比+45.68%/+42.08%。2024Q4 实现营收15.73 亿，同比+29.55%，归母/扣非归母净利1.54/1.57 亿，同比+34.78%/+43.03%。2025Q1 实现营收14.80亿，同比+34.82%，归母/扣非归母净利2.04/1.99 亿，同比+37.68%/+44.20%。

点评：

主粮业务引领增长，自有品牌占比持续提升，高端产品线表现亮眼。

2024 年公司宠物零食/主粮分别实现营收24.84/26.90 亿，同比+14.66%/+28.88%。公司主粮业务主要为自有品牌，主粮的高速增长推动公司自有品牌全年实现营收35.45 亿，同比+29.14%，营收占比提升4.15pcts至67.59%，其中麦富迪高端副品牌霸弗/弗列加特均保持高速成长，2024 年双11 期间全网销售额分别增长150%/190%。

鸡肉价格下降、自有品牌业务成长、销售渠道结构变化共同推动整体毛利率提升。2024 年公司经销/直销/代工业务的毛利率分别同比提升6.23/2.97/2.70pcts 至38.56%/53.11%/33.18%，主要原因系鸡肉价格同比下降和自有品牌的产品结构优化。业务结构上看，高毛利的自有品牌业务增速快于整体，且自有品牌分经销/直销模式的营收分别同比-5.51%/+59.33%，毛利率更高的直销渠道占比快速提升。因此公司整体毛利率同比提升5.43pcts 至42.27%。为了拓展自有品牌业务，2024 年销售费用率同比提升3.45pcts，管理与研发费用率基本持平，全年扣非净利率同比提升1.68pcts 至11.44%。2025Q1 公司毛利率略有提升，整体费用率相对稳定，扣非净利率同比提升0.87pct。

海外代工需求平稳增长，但关税不确定性加大，公司国内业务将成业绩压舱石。分地区来看，公司境内/境外实现营收35.51/16.93 亿，同比+24.03%/+15.70%，2024 年海外代工需求回暖且预期2025 年将保持平稳增长。从4 月份开始，美国关税政策的不确定性加大，虽然公司在泰国设有工厂，但仍然可能对公司代工业务产生影响。随着公司国内业务的蓬勃发展，海外业务的扰动对公司业绩的影响将得到弱化。

投资建议：公司自有品牌业务势头强劲，盈利水平稳步上行，预计2025-2027 年EPS 为2.03/2.56/3.18 元，对应PE 为51x/41x/33x，给予“增持”评级。

风险提示：自有品牌增长不及预期，关税政策风险，原材料价格波动