事件：乖宝宠物发布第二期限制性股票激励计划（草案），拟向共计9 名激励对象授予不超过55.6 万股，约占公司股本总额0.14%，授予价格为47.55 元/股。预计本次激励摊销总费用约2583.6 万元。

1、股权激励锁定核心团队，锚定三年业绩高增长

本激励计划拟向激励对象授予不超过55.6 万股限制性股票，约占本激励计划草案公告日公司股本总额40004.45 万股的0.14%。本激励计划首次授予激励对象总人数为9 人，包括公司公告本激励计划时在公司（含控股子公司、分公司）任职的董事、高级管理人员、中高层管理人员及董事会认为需要激励的其他人员。本激励计划首次授予价格为47.55 元/股。从业绩考核目标来看，以2024 年为基数，2025-2027 年营收增长率分别不低于25%、53%及84%，净利润增长率分别不低于16%、32%及45%。据此计算，预计2025-2027 年乖宝营收目标达到65.56 亿元、80.25 亿元及96.51 亿元，对应净利润则达到7.28 亿元，8.28 亿元及9.10亿元。会计成本方面，本激励计划首次授予的限制性股票预计将摊销2583.6 万元，激励计划预计摊销费用在2025-2028 年分别为655.09/1262.31/503.60/162.55 万元。我们认为，此次股权激励通过绑定核心团队，锚定三年高增长目标彰显管理层信心。

2、境内：自主品牌持续增长，高端化展现成果

2024 年麦富迪主品牌通过“产品结构升级+全域营销渗透”，以科研创新为内核，蝉联5 年天猫综合排名第一；弗列加特通过核心技术突破塑造高端产品力，在业界屡获奖项。弗列加特专注于高品质鲜肉原料和先进生产工艺结合的猫粮产品，成功推出了“大红桶冻干”、“高机能烘焙粮”两大明星系列。2024 年，弗列加特进行品牌2.0 升级，创新自研鲜肉标准化处理系统和低温真空鲜肉浓缩工艺，重磅推出0 压乳系列产品和高鲜肉天然粮系列。麦富迪、弗列加特分别位列2025 年618 天猫宠物品牌成交榜第二、第五名。同时，弗列加特于25年8 月上新0 压乳鲜肉天然粮，以创新干爽锁脂工艺减少漏油率88.8%，规避乳糖不耐并保留牛乳营养，有望成为公司新的主力产品。我们认为，双品牌协同强化竞争力，麦富迪以全域营销夯实大众基本盘，弗列加特依托鲜肉工艺技术突破打开高端增长极。

3、境外：泰国基地扩产对冲美关税，加速供应链全球化

对外，公司加速东南亚供应链布局，泰国新厂（公司预计6 月投产，届时产能将会翻倍，投资额约2 亿元）将成为绕开关税壁垒的核心支点，承接原中国工厂受阻的美国订单，同时筹划建设泰国研发中心以强化全球研发协同。尽管当前关税政策仍存变数，且订单转移需与客户重新谈判，但公司通过中泰产能协同将有效缓冲政策冲击。我们认为，公司“内外双线对冲”策略兼具前瞻性与务实性，供应链全球化布局（生产+研发）及本土品牌力提升有望成为长期增长基石。

4、投资建议

我们认为，公司自主品牌持续崛起，我们预估公司2025 年国内营收有望保持高增，市占率有望进一步提升。我们对公司25-27 年公司利润进行上调，并补充2027 年盈利预测，我们预计公司25-27 年实现收入65.9/82.0/99.4 亿元，分别同比+26%/24%/21%，实现归母净利润7.5/10.2/12.9 亿元（25-26 年前值为6.9/8.5 亿元），分别同比+21%/35%/27%，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动、汇率波动、市场竞争、流动性风险、境外经营风险、计划实际落地不及预期的风险