事件：民生健康发布半年报，25H1 民生健康实现收入/归母净利润4.62/0.83 亿元，同比+16.37%/6.65%；25Q2 收入/归母净利润分别为1.91/0.20 亿元，同比+17.32%/7.08%，业绩符合市场预期。

核心品类稳健增长：25H1 核心品类维生素与矿物质补充剂实现收入4.26 亿元，收入占比92.15%，同比增长9.84%，增速稳健。

毛利率略有承压，主要系产品结构变化影响：25H1 维矿系列毛利率同比-6.91pct 至54.78%，毛利率略有承压主要系产品结构的变动所致：2025年以来维矿类保健食品及功能性食品销售情况较好、占比有所提升。

25Q2 公司整体毛利率同比-5.09pct 至51.92%，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别-3.61/+2.37/+0.42pct 至31.65%/7.43%/4.02%，净利率同比-0.88pct 至10.42%。

OTC 维矿批文稀缺，公司凭借其研发优势成功卡位、市占率高，夯实长期护城河。为更好地适应不同市场与不同消费人群的需求，公司进一步延展维矿类产品矩阵，维持稳健增长。

Q3 新品密集上市，打开远期成长空间：公司凭借药房渠道的经营基础，积极开辟治疗型用药新领域。据公告，酒石酸伐尼克兰片（适用于成人戒烟）、米诺地尔搽剂（治疗脱发，规格：5%&2%）均已顺利获批、如期进入商业化阶段、预计Q3 面世，预计对H2 的拉动更为明显。叠加25Q1 收购并表中科嘉亿，随着与中科嘉亿的合作开展，公司益生菌实现原料自供，同时蓝帽子产品（普瑞宝已于25M4 上市）、功能性食品“纤宝”等陆续上市，我们预计全年收入增量明显。

盈利预测与投资评级：渠道基础好，传统维矿增长稳健，益生菌增量明确。公司蓄势帷幄多年，站在新一轮产品周期的起点，后续成长可期。

考虑到维矿类保健品及功能性食品表现较好、占比进一步提升，产品结构的变化或对盈利端造成短期影响，我们调整2025-2027 年公司归母净利润预测至1.07/1.29/1.49 亿元（2025-2027 年原值1.11/1.34/1.61 亿元亿元），同比增长16.25%/20.62%/15.96%，对应当前PE51x、42x、37x，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。