回顾2021年下半年，债券市场整体呈现出震荡下行的走势。7月超预期的降准操作推动债券收益率快速下行，多个品种均下行至年内低位；8月底银行理财监管的密集发文和传闻一定程度影响了债券市场的情绪，9月中旬以来跨国庆资金价格偏贵，市场开始回调。

进入10月，部分房地产企业的负面舆情有所发酵，债券收益率回调到了下半年相对较高的位置。11月以来动力煤等大宗商品价格回落，市场在较强的配置力量推动下持续下行，12月的降准和LPR利率的下调也让市场情绪较为乐观，最终10年期国债收益率收于年内低位。进入2022年，央行在1月17日下调了中期借贷便利和公开市场操作利率，降息操作或许为债券市场的继续下行带来更多想象空间。

从刚刚公布的12月经济数据来看，国内经济依然体现出发展不稳定不平衡的态势。固定资产投资中各分项表现分化，制造业板块较为强势，广义基建增速由负转正，这两部分对固定资产投资带来正向拉动作用，相比之下地产投资则成为较为明显的拖累项，拿地、销售、开工等多细分项环比走弱比较明显。

消费方面，社零数据整体偏弱，疫情的再次反复叠加地产后周期整体需求的疲弱都是拖累社零表现的原因。出口链条方面相对亮眼，通用设备、电气机械等板块带来有效支撑，全球疫情仍较为严重，部分出口产业链出现二次回流也带来一定贡献。资金面方面，在经济面临“三重压力”的背景下，货币政策已经使用了降准+降息的组合工具，我们预期中期限内资金面可能将维持平稳态势，资金面的呵护将对现券市场表现带来一定支撑。

近期市场比较担忧的点主要在以下几个方面：首先是一季度银行信贷投放是否会超过预期；再有去年地方专项债基本如期发完，按要求需要在今年贡献有效的实物工作量，这部分政府债券的发力对于经济的托底效果也需要关注；再有就是和美债的联动关系，目前市场对于美联储在今年内加息已经有了一定预期，而我国货币政策相对温和，在这种背景下中美利差如何联动值得关注。

在央行降准+“降息”的多重政策工具呵护下，我们倾向于认为经济在年内企稳问题不大，核心问题在于宽货币向宽信用传导的效果与时间，像地产板块的修复节奏比较值得关注。尽管10年期国债收益率等指标均已经到达历史较低的分位数，在当前“降息”刚刚落地的时间点，短期内债券市场下行趋势可能还没有走完。

市场整体的配置力量依然很强，在宽信用效果显现之前，债券市场具有票息的天然多头属性。资金面整体偏宽松的大环境下，杠杆套息策略仍有其价值。信用品种方面，中高等级信用债的信用利差已经压缩比较低，长久期的信用债绝对收益也不算高，建议防范尾部风险，不追求过度下沉资质。

（来源：中国证券报）