【摘要】

塔筒通常采用成本加成的定价模式，钢材等原材料价格传导较为顺畅，塔筒环节的盈利空间有望基本保持稳定。

相对于产业链其他环节，塔筒是风机大型化下量利较为稳定的品种，主要表现为量受损最小+受原材料影响较小单吨盈利相对稳定。

塔筒与风机配套，一般由主机厂根据风机机型和地形进行设计，而塔筒企业仅负责生产制造，可基本认为是标品。

大型化对零部件单KW成本均呈摊薄趋势，高占比零部件单KW降幅：齿轮箱-23%、叶片-16%、发电机-28%、轴承-23%、主轴-25%、轮毂-25%。

塔筒这个细分赛道优点在哪？

塔筒的成本端中直接材料（占比80%+）、人工（5%）、制造费用（5%）各家差异不大，但其特殊性在于运输半径限制，因此产能布局合理的塔筒会摊薄运费，进而在盈利端拉开差距，单吨盈利最好的在1000元，而差的则在500元。

大型化趋势下，塔筒高度需要相应增加，需要增加结构强度以满足其稳定性要求。一般有2种方式：增大钢板厚度+增大直径，均会促进塔筒用量会有非线性的提升。塔筒成为受损最小的环节之一，且海上带来桩基新增量。

预计2021年全球陆上市场规模在579万吨，2025年631万吨，复合增速2%；2021年全球海上市场规模在410万吨，2025年887万吨，复合增速21%。

分类别来看，陆上塔筒由于陆上运输限制，必须要控制直径，很难突破4.5-5米，因此陆上塔筒为了增加强度只能增加厚度。海上塔筒直径可以到6-7m，一般壁厚为直径的0.5%，其厚度相应也会增加。

盈利方面，塔筒一般与主机分开招标，塔筒定价方式为成本加成，受整机厂降价影响较小，生产周期也比较短（通常1个月），整体看受原材料价格影响小。

塔筒赛道利润空间：假设钢价维稳，预计2021年全球塔筒利润空间87亿元，2025年139亿元，复合增速12.3%，增量主要来自海上。

塔筒行业竞争要素是什么？

未来，陆上塔筒比拼核心是产能布局，海上塔筒企业则需争夺码头资源，正如前文提到的。

陆上500公里的运输半径，需要寻找最佳布局点。头部企业产能布局策略不同，天顺和大金为东部沿海大基地布局，便于出口海外+布局海上，而天能和泰胜则为小基地全国布局。

天顺风能是陆上老大，大金重工是海上老大。截至2021年末，天顺风能约94万吨（纯陆上）、大金约84万吨（陆上40，海上44）、天能约59万吨（陆上31、海上28）、泰胜约53万吨（陆上33，海上20）、海力风电约47万吨（大部分为海）。

随龙头大规模扩产，塔筒行业格局正在快速集中，四大龙头扩产趋势明确，从全球市占率看CR4有望从20年20%提升至23年40%。

海风地域属性较强，对于海上塔筒和桩基，需要各企业在相应的沿海省份投资建厂，而由于塔筒桩基重达千吨，因此需要带工厂的码头资源，以便运输。

码头由于港口建设由政府规划，有功能划分+吨位要求，因此码头资源相对稀缺，生产用万吨级泊位数每年增长量仅几十个（其中10万吨级以上每年增量在20个，而用于风电的预计不足10个），且一般情况下，企业规划码头到完成建造至少1-2年的时间。

目前自有码头的企业有大金重工、海力风电和泰胜风能，从泊位数量和质量看大金最有优势。

自有码头的大金重工和泰胜风能单吨运费在200-300元，而无码头的企业运费高100-200元。四大龙头中，天顺出口业务最多，其次为大金、泰胜，而天能重工尚无出口业务。

从单吨运费看（包含陆上+海上+出口），大金和泰胜单吨运费较低，在200-300元左右，我们推测这主要依靠其自有码头的优势。而天顺出口量大且无码头，只能依托太仓工厂进行出口，单吨运费较前两者高200元左右，预计随着天顺22年底海工基地的落地（含码头），其单吨运费将有至少100元的降幅，增厚单吨盈利。

分地域来看各省码头资源及相关公司：

江苏省：目前已有布局的海工企业最多，发展成熟。具体到地级市，盐城格局不算拥挤，2家企业有码头（天能租用码头），天顺（码头在射阳）+1家未上市，盐城地区天顺最有优势。南通格局最拥挤，有4家企业有码头，海力在如东最有优势，泰胜、润邦在启东有优势。

福建此前只有福船一家，天顺在福建有规划，等待下半年至明年初政府批复。

广东省的十四五规划最大，各家必争之地，适合建海工码头的地方有汕尾、揭阳和阳江，目前阳江1个产业园有4、5家在竞争，最为激烈，上半年会公示码头所属权。此外，天顺、大金在汕尾和揭阳也在找码头，属于退而求其次的选择。

辽宁省主要是大金在寻找码头，天能是租用码头。

山东省格局稳定，已落地的码头有大金蓬莱、海力东营，天能是租用码头。

塔筒用量测算：江苏、辽宁、山东、水深较浅，一般采用单桩形式，假设单GW耗量25万吨；广东主要用导管架，假设单GW耗量35万吨；福建是导管架与单桩都有，假设单GW耗量30万吨；如果往深远海发展，单GW耗用预计会继续提升。

江苏相比其他省份，台风少、近海水浅，地质优势好，造价相对低，因此海风发展较快，此地区桩基企业最多。2020年底全国累计海风装机9GW，其中江苏5.7GW，占比60%+。

2021年按并网口径17GW统计，江苏9GW，占比53%。具体到低级市：2018年底，江苏省核准大批海上风电项目，其中，半数以上在南通启东、如东海域，其余项目分布在盐城大丰、射阳、滨海海域。

盐城仅有天顺+一家未上市的公司，格局较优，但潜在竞争者可能还有海力风电，其在盐城大丰区收购了内陆塔筒厂，与政府协商用这个塔筒厂接订单，税收交在当地，订单拿到南通做，可以分一杯羹。其他企业很难在这个区域拿到订单。

南通过去涌现了大量海风塔筒桩基厂商，往后看此地区大概率产能过剩，格局较差。从产能看，目前海力风电产能最多，有40万吨，预计今年6月投产20万吨，2022年有效产能50万吨，年底再投产20万吨，2023年80万吨，在如东将形成垄断。其次为润邦、泰胜均为20万吨，在启东有优势。振华重工的海工是大集团小业务，凭借其有打桩的优势拿订单，预计产能25万吨，但毛利率低，钢结构业务只有3-5%毛利率（专门从事塔筒的企业毛利率一般15-20%）。

龙头股解析

预计2021-2025年全球陆上空间预计从579到631万吨，海上预计从410万吨到887万吨。因此往后看，海上的布局是各家竞争的关键。

拆分企业看,2021-2023年天顺成长路径在陆上+海上、大金专注在海上。

公司2020年产能60万吨，全为陆上。预计2021-2022年陆上产能扩张到70、98.7万吨，同比增长17%、41%。预计2022年底公司一期60万吨海上产能落地（共规划100万吨），实现海上从0到1的突破，2023年形成陆上120万吨+海上60万吨的产能布局。

塔筒盈利处于底部，预计海上业务带来单吨盈利提升。去年上半年由于钢价异常波动，致毛利率历史低位，仅15%。按8000元单价，8%费用率测算单吨净利仅600元，预计随钢价回落，全年单吨净利预计回到合理区间约700-800元。

叶片、电站多元化布局增厚利润。除塔筒外，公司积极布局：1）零部件叶片（含模具），已进入良性成长期，并且与塔筒业务形成协作，目前公司叶片产能1000套，2023年底产能有望实现翻番。

2）下游电站运营业务，除自持少部分优质电站外，未来将通过轻资产转型成为新能源开发与集成及资产运营管理服务商。

海外：公司2018-2020年海外收入占比分别达24.3%、46.2%、18.2%，2020年占比下降主要由于国内抢装潮，2021年出口业务回升至26%。公司与Vestas、SGRE、GE、金风科技、远景能源、上海电气等国内外知名主机厂商成为战略合作伙伴，与五大发电集团、丹麦沃旭能源（Orsted）等国内外大型电力投资公司建立了长期合作关系。

预计随着2022年2个10万吨级泊位继续开放，公司万吨级以上泊位达5个，出口业务将持续扩张。

海上：预计2021-2023年有效产能分别达72.9/118.9/150万吨，其中海上产能达32.9、71、100万吨（目前总公告规划产能为80万吨，由于塔筒扩产周期较短，维持现有市占率情况下，预计2023年产能存在弹性+20万吨），海上贡献主要增量。

运费优势明显，单吨盈利预计稳定在1000元，高于其他企业200-300元。

参考资料：

Ø 20220217-平安证券-海上风电之塔筒管桩：单位价值量不减，出口潜力加成

Ø 20220126-天风证券-风电专题系列1：塔筒核心竞争力-从陆上最佳运输半径到海上码头资源

本报告由研究助理协助资料整理，由投资顾问撰写。投资顾问：黄波（登记编号：A0740620120007）研究助理：于鑫（登记编号：A0740120040019）