【摘要】

近期，周期股行情火爆，化工、有色、钢铁、煤炭、水泥等周期性行业轮番爆发，众多龙头个股股价实现1个月翻倍。为何大宗商品会出现今年超级大周期的情况？周期股是否还能继续加速上涨？值得我们探讨。

大宗商品的涨价，一般分三个阶段：

1) 第一阶段是需求刚出现拐点。商品价格开始快速上涨，摆脱亏损区域。 此时投资者的主流认识是需求只是超跌反弹，恢复空间不大，对商品价格顶部的预期只是恢复到成本附近。此时货币宽松，股市上涨，商品上涨，经济总需求触底回升。

2) 第二阶段是随着价格的上涨，企业利润回升，开始有足够的现金流，闲置产能和建设中的产能快速投产。此时周期股大震荡，商品小震荡，总需求稳定。

3) 第三阶段是由于商品价格的连续上涨，通胀压力增大，经济总需求开始小幅回落。供需缺口依然存在，而且已经没有可以快速恢复的产能了，未来新的产能短期内看不到，所以商品价格可能会继续上涨。

复盘上两轮周期大行情，2008年底-2011年初和2016-2017年周期股行情的特点告诉我们，周期股第一波行情最值得参与。

之后可能会有货币紧缩、经济扰动等带来的调整，调整过后市场会有第二波行情。

2020年中-2021年2月是这一次周期股的第一波行情，2021年3-6月由于经济下行担心开始出现，周期股产生了很大的分歧，随着产业逻辑（产能和碳中和）和成长性逻辑的继续发展，7月以来，周期股正式进入第二波行情，预计第二波周期股行情持续的时间在2个季度左右。

考虑到成长性因素（新能源需求+碳中和政策），当前周期股的涨幅还没兑现充分。

由于这一轮周期本身启动的时候，并没有产能过剩，虽然没有经历过较为剧烈的供给侧改革，但是这一次商品涨价的幅度远比2016-2017年更大。这一次不管是全球经济疫情后需求恢复的弹性，还是新能源和碳中和对周期股需求和供给的双重利好，都比2016-2017年更有想象空间。从历史波动规律来看，周期行情或将持续至2022年上半年。

从配置角度看，部分投资者对经济可能会进入下行趋势的判断过度悲观，由悲观预期带来的预期差可能会构成周期股第二次买点。这一买点类似2010年中、2017年6月。

供给约束直接影响了行业利润分配。工业企业利润切分中，采矿业和原材料加工业的利润占比扩大至2017年以来最高值，而消费品制造和设备制造业的利润占比明显低于平均水平。

针对行业利润分配格局，未来不论是宏观政策还是产业政策，均有可能出现微调。目前对经济产生最大影响的上游大宗商品主要是煤炭，煤炭的下游主要是发电、冶金、化工、建材四块。有可能未来政策微调的着力点落在四大板块。

1) 电厂方面，电价调整是重点。

当前电厂点火价差创了十年来新低，火电厂饱受煤价上涨之苦，接下来上网电价和终端电价是否能够相应调整，不仅影响电厂盈利，更重要的是对中下游实体企业的生产带来深刻影响。根据投入产出表，采选业、有色金属、铁路运输、化学原料及制品、非金属建材等行业的成本可能抬升会更加突出。

2) 冶金方面，促进焦煤进口是重点。

区别于发电用的动力煤，用于冶金的煤种以炼焦煤为主。虽然当前钢厂利润较高，但是焦炭成本占比较大，深层次的原因是焦煤的紧张。我国对焦煤的进口依赖程度显著高于动力煤，因此如果焦煤的进口能够更加通畅，焦煤的供给约束也能得到一定缓解。

3) 化工方面，双控政策调整是重点。

西北地区作为煤化工的主要产区，双控政策影响着相关行业的生产节奏。目前电石、甲醇、PVC、铁合金等高耗能行业的下游开工率走弱明显。

4) 煤炭方面，主产区煤炭产量能否有效释放是重中之重。

煤炭一方面构成了相当一部分大宗商品的主要成本，另一方面也影响着下游电力行业。尽管目前主产区的煤炭产量依旧维持在较低增速，但是我国作为煤炭资源较多的国家，满足原煤产能大量释放的客观条件。

参考研报：

20210815-信达证券-信达证券策略周观点：周期股的卖点在什么时候？

本报告由九方智投投资顾问胡祥辉(登记编号:A0740620080005)撰写